安利股份(300218):Q4延续Q3改善趋势,预计24年景气度延续

事件概述2023年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为20.00/0.71/0.74/3.04亿元、同比增长2.43％/-51.03％/507.44％/41.09％。归母净利增速低于收入主要由于22年存在金寨路老厂区土地房产收储净收益1.59亿元,23年确认信托产品0.2亿元公允价值变动损失、政府补助减少(22/23年0.21/0.18亿元)及越南亏损0.21亿元(22年亏损0.05亿元),剔除以上影响后净利为0.93亿元,同比增长406％;经营性现金流净额高于归母净利主要由资产处置收益减少、折旧以及应付增加。2023Q4公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为5.69/0.29/0.45亿元、同比增长27.41％/174.08％/218.37％,扣非净利率8％,延续了Q3以来的改善趋势。

   分析判断:

   收入增长主要来自量增,下半年收入增速转正。(1)23年合成革收入19.66亿元,同比增长5.75％,分拆量价来看,销量/单价同比增长4.87％/0.84％,其中下半年销量/收入/单价分别同比增长24.78％/29.56％/3.82％。(2)分产品看,生态功能性革/普通合成革/其他收入分别为18.52/1.14/0.34亿元,同比增长6.96％/-10.72％/-63.43％。(3)分地区看,国内/国外收入分别为12.20/7.81亿元,同比增长1.08％/4.63％。国外收入增长主要由于安利越南2条生产线调试投产,公司积极推进本地化管理、开拓市场,为海外布局蓄势积能。(4)分销售模式看,直销/经销收入分别为17.51/2.49亿元,同比增长1.84％/4.62％。(5)分季度来看,Q1-4收入增速为-10％/-13％/8％/27％,下半年逐渐改善,我们分析,Q4增速提升主要来自运动鞋材去库存结束,订单改善。

   下半年毛利率大幅提升,净利率下降主要受资产处置收益减少影响。(1)23年公司毛利率为20.86％、同比提升4.99PCT,主要由于公司进行了产品结构优化,高单价、高毛利、高附加值产品占比提升。主营产品销售毛利率达21.01％、同比上升4.55PCT,下半年主营产品销售毛利率达22.89％,环比提升4.26PCT,同比提升8.17PCT;分产品来看,23年生态功能性革/普通合成革毛利率分别为21.51％/12.76％,同比提升4.51/3.57PCT。(2)23年归母净利率/扣非净利率为3.54％/3.7％、同比下降3.87/-4.63PCT。从费用率来看,23年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.32％/4.33％/0.56％/6.31％,同比增长0.64/-1.01/0.05/-0.36PCT。资产处置资产收益占比下滑9.52PCT至0.09％,剔除资产处置收益影响,归母净利率同比增长5.65PCT;公允价值变动损失/收入同比增加1PCT至1％;其他收益占比同比下降0.21PCT;少数股东损益/收入同比下降0.74PCT。(2)23Q4公司毛利率为23.07％、同比提升11.25PCT,归母净利率为4.93％、同比提升14.03PCT;四大费用率下降6.85PCT至13.69％;其他收益及投资净收益占比下降0.37PCT至0.29％;减值损失占比增加2.6PCT;公允价值变动损失同比增加3.5PC;营业外净收入占比下降0.54PCT;所得税/收入增加2.39PCT。公司存货同比下降。23年 公司存货为3.26亿元,同比减少14.05％,其中原材料/在产品/库存商品/其他存货占比为45％/18％/19％/18％、同比提升-1/-2/0/3PCT。存货周转天数为80天、同比减少13天。公司应收账款为2.71亿元、同比增长29.53％,平均应收账款周转天数为43天、同比增加4天。公司应付账款为4.80亿元、同比增长13.50％,平均应付账款周转天数为103天、同比增加15天。

   投资建议我们认为,(1)短期来看,运动鞋材24年有望迎来订单复苏,公司凭借新客户拓展及老客户份额提升预计贡献增量;汽车领域是公司未来重要新动能和增量空间,有望凭借安徽地理优势快速拓展新客户及新项目;(2)安利越南已进入NIKE全球供应体系,24年有望获取订单增量,同时积极推进剩余2条生产线的建设,计划于今年下半年投产,有望带来产能进一步提升;(3)公司积极进行产能结构优化,计划24年技改升级2条湿法生产线,新增2条干法复合型生产线,增加水性、无溶剂产能,长期来看有望改善产品结构,带来价格提升。维持24-25年收入预测24.60/29.33亿元,新增26年收入预测34.38亿元;维持24-25年归母净利预测2.01/2.64亿元,新增26年净利预测3.34亿元,对应24-26年EPS分别为0.93/1.22/1.54元,2024年3月29日收盘价13.36元对应PE为14/11/9X,中长期仍看好水性无溶剂产品带来的客户结构和盈利能力改善,维持"买入"评级。 风险提示客户拓展不及预期;产能拓展不及预期;财务投资股东减持风险;系统性风险。