国轩高科(002074):2023年交付动力+储能电池45.3GWh,2024年海外业务占比有望提升至60％,下调至"持有"评级

2023年交付动力+储能电池45.3GWh,归母净利润同比增长201.3％。

   根据1Q24毛利率环比提升至17.9％,管理层预计2024年海外业务占比达到60％。

   下调目标价至16.70元,下调至"持有"评级。

   2023年交付动力+储能电池45.3GWh,归母净利润同比增长201.3％。根据公司2023年年报,公司2023年实现营业收入316.1亿元,同比增长37.1％,实现毛利率16.9％,同比下降0.9个百分点,实现归母净利润9.3亿元,同比增长201.3％,其中4Q23实现营业收入98.3亿元,同环比分别增长13.9％/50.3％,实现毛利率16.8％,同环比分别下滑7.2/4.0个百分点,实现归母净利润6.5亿元,同环比分别增长300.4％/677.6％。费用端,公司2023年销售和管理费用率/研发费用率分别为6.5％/6.0％,同比下滑1.2/1.8个百分点,费用控制良好。根据公司2023年年报,公司2023年实现动力、储能出货45.3GWh,同比增长64％,其中动力出货约30GWh,储能出货约15GWh左右。公司2023年营收、盈利均落于前期预告中值,我们认为公司营收大幅增长主要系受益于公司年初规划的45.3GWh动力+储能电池顺利交付,毛利率同环比略有下降主要系2022年毛利率基数偏高(2022年碳酸锂价格持续走高,公司通过自供约1万吨碳酸锂有效提升毛利率)。盈利大幅提升主要系受益于营收大幅增长的同时控费良好。

   1Q24毛利率环比提升至17.9％,管理层预计2024年海外业务占比达到60％。根据公司2024年一季报,公司1Q24实现收入75.1亿元,同比增长4.61％,环比下降23.6％,实现毛利率17.9％,同比下降1.1个百分点,环比提升0.9个百分点,归母净利润0.69亿元,同环比分别下滑8.6％/89.3％。费用端,相较于2023年全年,公司销售及管理费用率维持6.5％,研发费用率进一步下滑至5.8％。根据公司2023年业绩会,1Q24公司预计实现出货10-11GWh,综合毛利率环比提升主要系受益于碳酸锂以及电池材料降价。根据公司2023年业绩会,受益于美国电芯基地投产以及大众的配套落地带来的增量,公司预计2024年有望实现海外业务占比60％以上,相比2023年海外业务占比的30％大幅提升。

   下调目标价至16.70元,下调至"持有"评级:基于国轩高科2023年以及1Q24的业绩和业绩交流会指引,我们下调2024-25年营业收入32.0％/31.2％至378.1/472.5亿元,下调公司2024-2025年归母净利润40.2％/43.1％至14.9/21.3亿元,同比增长59.0％/42.5％。此外,我们引入2026年预测,预计公司2026年实现营业收入/归母净利润分别为614.7/29.5亿元,同比分别增长30.1％/38.5％。考虑到:1)下游新能源汽车行业价格战持续发酵,国内电池竞争格局恶化;2)公司2024年PEG为0.36,高于行业平均0.32。我们给与公司2024年20倍P/E(前期预测2023年P/E为40倍),略高于公司历史平均估值18倍,得到目标价为16.70元(前预测为33.50元),下调至"持有"评级。

   风险提示:下行风险:1)新能源汽车销量不及预期;2)行业竞争加剧;3)原材料价格波动;上行风险:1)上游原材料价格大幅下降;2)海外出口占比超预期;3)出台新能源汽车支持新政策。