润丰股份(301035):23年业绩短暂承压,24Q1有所改善,持续加码ToC渠道建设-公司点评报告

事件:2024年4月25日,公司发布2023年年报及2024年一季报,2023年全年实现营业收入114.85亿元(-20.58％),归母净利润7.71亿元(-45.44％),扣非归母净利润7.62亿元(-46.23％);2024年一季度实现营业收入26.93亿元(+20.59％),归母净利润1.53亿元(-16.39％),扣非归母净利润1.51亿元(-17.21％)。

   2023年受产品降价影响业绩承压,季度间环比有所改善。根据2023年12月31日中农立华原药价格指数报80.19点,同比去年跌幅37.5％,农药价格持续下行,致使公司业绩承压,有所下滑。分产品来看,①除草剂实现收入84.23亿元,同比下降31.43％,主要系除草剂售价持续走低;②杀虫剂实现收入15.44亿元,同比增长53.88％;③杀菌剂实现收入13.75亿元,同比提升72.45％。杀虫剂和杀菌剂占营收的比重从2022年的12.45％上升到25.41％,表明公司在推进丰富的产品组合方向成效显著。分经营模式来看,①ModelA/B业务实现收入76亿元,同比下滑28.28％;②ModelC业务实现收入38.84亿元,同比提升0.56％,且ModelC业务营收占比由2022年的26.71％上升到33.82％。

   分季度来看,2023Q1-Q4及2024Q1分别实现营收22.33/28.10/34.75/29.66/26.93亿元,同比变动-28.40％/-39.69％/-15.99％/+16.56％/+20.59％,单季度营收在23Q4恢复增长,且24Q1延续增长态势;实现归母净利润1.83/2.42/2.97/0.49/1.53亿元,同比变动-52.83％/-51.69％/-28.93％/-53.91％/-16.39％,24Q1净利润同比增速下滑幅度大幅收窄。目前公司正处于战略规划的关键实施阶段,北美和欧盟市场尚处在投入期,同时2021年以后启动的大多数ModelC的子公司尚处于初创和快速成长期,期间销售费用和管理费用预计增加较多,因此盈利阶段性承压。考虑到登记获得周期2-4年,预计2025年底会开始有批量登记获得,2026年开始有商业化后的回报。

   毛利率呈现增长趋势,费用提升盈利能力承压。2023年公司毛利率为21.19％,同比增长0.95pct,主要系产品上,平均毛利率更高的杀虫剂、杀菌剂营收占比提升,经营模式上,平均毛利率更高的ModelC业务占比提升所致。报告期内公司净利率为7.40％,同比下滑2.89pct,主要系期间费用率同比增加6.03pct至10.53％,其中,财务费率同比提升2.07pct,主要系报告期内23年汇兑收益大幅下降;管理费率同比提升1.93pct,主要系报告期内海外职工薪酬、办公费、咨询评估、折旧摊销增加;销售费率同比提升1.75pct,主要系报告期内海外员工薪酬、登记费用、差旅费、咨询费、促销品费等增加。

   2024年一季度公司毛利率为20.10％,同比增长1.35pct,毛利率高出ModelA/B业务14.33pct的ModelC业务营收占比进一步提升为37.17％;净利率为6.14％,同比下滑2.52pct。期间费用率同比小幅下滑0.54pct至12.66,其中研发费率同比下降1.17pct,主要系报告期内研发材料价格下降等因素引起的研发成本费用下降所致。

   加速完善全球营销网络,积极把握发展机遇。公司的业务领域覆盖全球,目前已在境外设有100多个下属公司,在全球100多个国家开展业务,截止2023年12月31日,公司共拥有境内外农药登记证6000余项。根据2023年度更新后的公司中期战略规划,在"快速市场进入平台"的构建方面,公司将于2024年在除美国、加拿大、日本之外的全球所有主要市场初步完成"快速市场进入平台"的构建,于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的"快速市场进入平台"的构建。在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面,公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展。目前,公司全球营销网络的构建速度和质量优于预期,在行业下行周期期间,公司抓住全球头部企业竞争格局重构的机遇期,持续加速完善全球营销网络,有望为公司健康稳定成长奠定坚实基础。

   投资建议:我们预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入138.34/165.50/195.24亿元,同比增长20.45％/19.64％/17.97％,实现归母净利润9.02/11.04/13.30亿元,同比增长16.98％/22.43％/20.39％,当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为17.88/14.60/12.13X,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:环境保护风险,安全生产风险,主要农药进口国政策变化的风险,汇率变动的风险,产品出口退税政策变动风险。