中顺洁柔(002511):产品结构持续优化,盈利能力改善-23年年报及24年一季报点评

业绩摘要:公司发布2023年年报及2024年一季报,2023年公司实现营收98亿元,同比+14.4％;实现归母净利润3.3亿元,同比-4.9％;实现扣非净利润3亿元,同比-6.5％。单季度来看,2023Q4公司实现营收29.8亿元,同比+21.3％;

   实现归母净利润1.7亿元,同比+121.7％;实现扣非后归母净利润1.6亿元,同比+125.2％。2023年全年公司营收稳健增长,盈利能力逐季改善。2024Q1公司实现营收18.5亿元,同比-10.5％;实现归母净利润1亿元,同比+6.7％;实现扣非后归母净利润0.9亿元,同比+7.9％。

   毛利率显著改善,广宣投入力度延续。2023年公司整体毛利率为33.2％,同比+1.2pp;2023Q4毛利率为39.9％,同比+9.4pp。受益于2023年木浆等原材料价格下行,以及公司持续优化品类结构,高毛利的非传统干巾和个人护理用品比重持续加大,毛利率全年逐季回升。分产品看,2023年生活用纸/个人护理产品毛利率分别为33.0％(+2.0pp)/45.8％(-4.7pp)。费用率方面,2023年公司总费用率为29.2％,同比+2.5pp,主要受销售费用率提高影响,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为22.5％/4.4％/-0.3％/2.7％,同比+2.1pp/0pp/0pp/+0.4pp,销售费用率增加主要是产品促销及广告宣传费用投入加大所致。综合来看,公司净利率为3.4％,同比-0.7pp;2023Q4净利率为5.6％,同比+2.5pp。

   生活用纸产品结构持续优化,个人护理产品收入较快增长。分产品看,2023年生活用纸营收96.6亿元(同比+14.2％)/个人护理营收1.4亿元(同比+31.9％)。

   1)生活用纸方面,公司通过完善布局高端市场,升级迭代现有产品以及深度挖掘小品类机会,实现收入较快增长,其中高端系列增速超20％,约占生活用纸业务的25％;高毛利品类增速达16％,约占生活用纸业务的68％,有效提升公司盈利水平。2)健康精品业务通过聚焦打造拳头产品,全年销售约占总营收的5％,其中湿巾业务约占总营收的3％;柔巾业务约占总营收的1％;3)护理用品业务打通线上线下渠道,聚焦重点活动档期开展品牌推广活动,积极拓展校园市场,以提升品牌知名度,吸引和培育新客户群体,全年销售约占总营收的1％。

   传统渠道增长稳健,非传统渠道持续发力。分渠道看,1)经销、KA、商销等传统模式收入44.1亿元(+3.8％),营收占比45％,公司通过持续优化组织管理,聚焦经销商开发与规模化,实现深度分销;KA渠道调整客户结构,注重提高资源投入的效率与效益,实现传统渠道稳健增长。2)电商、新零售等非传统模式收入53.9亿元(+24.8％),营收占比55.0％,公司顺应消费升级及消费场景的变化趋势,加大对电商和新零售平台的资源投入,加强日常运营管理,公司非传统渠道销售占比进一步提升。此外,公司整合资源进行探索与创新,积极拓展新市场和新渠道,如内购小程序,与月子会所、健身中心合作等,为公司开辟经营发展新赛道。

   盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.30元、0.37元、0.43元,对应PE分别为29倍、24倍、21倍。考虑到公司产品结构持续升级,盈利能力改善,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格大幅波动的风险;纸价出现大幅波动的风险;新产能投产不及预期的风险;汇率波动风险。