工商银行(601398):息差环比回升,中收好于预期-季报点评

核心观点:

   工商银行发布2024年一季报,24Q1公司营收、PPOP、归母净利润同比分别增长-3.4％、-5.3％、-2.8％,增速较23年全年增速分别变动+0.3pct、+0.4pct、-3.6pct,从业绩驱动来看,规模增长是主要正贡献,净息差同比收窄是最大拖累。

   亮点:(1)单季息差环比企稳。我们测算,24Q1公司净息差1.44％,较23Q4单季净息差环比有所回升。预计主要得益于资产结构改善(贷款占比环比提高,预计贷款中票据占比压降)和存款利率下调的贡献。

   (2)中收表现好于预期。24Q1公司净手续费下滑2.8％,虽然延续下滑趋势,但下滑幅度较23年全年明显收窄。考虑到23年手续费增速前高后低,23Q1基数相对较高,24Q1净手续增速表现好于预期。(3)资产质量指标稳定。24Q1末公司不良率1.36％,较23年末持平。

   24Q1末公司拨备覆盖率216.31％,环比回升2.34pct。资产质量指标维持稳定。

   关注:(1)利润增速负增长。公司Q1营收、PPOP、利润均负增长,市场可能会对全年利润增速和分红金额能否实现正增长产生担忧。但我们认为,银行让利实体逐步从营收端体现到利润端,可能有助于减轻后续继续让利的压力,并且随着去年后三个季度基数下降,利润增速有可能逐步回升。(2)核心一级资本充足率上升不明显。资本新规实施的第一个季度,部分大行核心一级资本充足率明显提高。24年一季度末,工商银行核心一级资本充足率13.78％,较23年末上升0.06pct,虽然也有所上升,但幅度不明显。

   盈利预测与投资建议:虽然公司Q1营收承压,利润下滑,但公司资产质量稳健,息差有企稳迹象,中收表现好于预期,考虑到去年营收基数前高后低,预计公司营收下滑压力有望逐季减少,全年业绩有望实现正增长。预计24/25年归母净利润增速为0.98％/1.34％,EPS为0.99/1.00元/股,BVPS为10.26/10.99元/股,最新A股收盘价对应24/25年PB为0.52X/0.49X,对应24/25年PE为5.44X/5.36X。维持公司A股合理价值6.67元/股,对应24年PB合理估值0.65X,按照当前AH溢价比例,H股合理价值5.21港币/股,均给予"买入"评级。

   风险提示:(1)宏观经济超预期下行,资产质量大幅恶化。(2)存款成本管控不及预期。(3)政策落地不及预期,金融风险超预期。