芭薇股份(837023):化妆品ODM翘楚,战略清晰,向品牌孵化平台迈进-公司深度

公司提供化妆品ODM一体化服务,多次前瞻性业务布局,打破增长瓶颈。21年启动"大客户+大单品"战略,20-23年收入CAGR达14.3％,好于科丝美诗(中国)、嘉亨家化、诺斯贝尔等主要同业,期间毛利率持续处于行业前列,均值在30％以上。

   伴随国货品牌向中高端进阶,研发实力成为核心竞争要素,当前环境有利于研发积累,加深上下游绑定,本土头部ODM企业迎发展机遇。公司优势体现在:⑴硬实力:①生产基础扎实:累计为超千家品牌提供代工服务,位列美修TOP100工厂第1;②自有检测能力:前置功效评价至产品配方开发环节,大幅缩短新品备案周期、降低开发失败风险;③柔性生产能力:实现研、检、产、供、销信息化数字化管理,高效应对客户集中化和碎片化需求。⑵软实力:自研与联合研发并重,在配方开发及关键乳化环节构筑壁垒,具备个性定制、快速反应能力。公司每年约30％～40％的订单需求为新产品。

   短期逻辑:客户驱动,把握国内结构性机会和出海增量。⑴国内市场:锚定功能护肤赛道强运营力品牌,深挖需求。21-23年,公司用大单品切入帮助HBN、仁和匠心等品牌渡过创业生存期,再通过品类拓展和产品升级等加深合作,实现品牌与代工共赢。成功案例释放灯塔效应,23年新增十余家重点服务客户,其中娇润泉、温博士等客户24年线上销售展现高成长性。⑵国外市场:绑定SKINTIFIC,做深印尼、向周边复制扩张、公司为SKINTIFIC开发两大爆品,品牌母公司跃升为23年第一大客户。人口红利及电商发展为核心驱动,印尼美护市场仍具备高增长动能。印尼市场品牌集中度低,SKINTIFIC线上线下提升空间可观。输出印尼经验+产品本地化创新,SKINTIFIC品牌在其他东南亚市场突围可期。

   长期动能:研发为基,需求导向,构建品牌孵化平台。消费者驱动是代工厂保持长期竞争力的关键,科丝美诗、莹特丽等头部大厂逐步从代工制造向品牌孵化转型。公司"大客户+大单品"战略形成正反馈机制,积累从量变到质变力量。从公司"创新中心＆智慧工厂"服务内容看,已初步具备品牌孵化的策划能力与全局思维。

   投资分析意见:公司是国内稀缺的化妆品ODM一体化服务商,21年公司启动"大客户+大单品"战略,短期与优质新锐品牌联合,共享国内结构性机会和出海增量;中长期积淀研发经验,向品牌孵化平台迈进。预计公司24-26年归母净利润分别为0.50/0.83/0.94亿元,对应PE分别为22/13/12倍。可比公司24-26年平均PE分别为24/18/19倍。考虑募投产能在25年达产,以25年为目标市值时点,给予18倍PE,目标市值14.54亿元。首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:市场需求波动的风险;市场竞争加剧的风险;核心技术更新换代的风险;产品质量问题引起的诉讼、处罚风险等。