天安新材(603725):鹰牌重焕新生,新老业务融合,发力装配式内装-深度研究

公司深耕高分子复合饰面材料24年,通过收购建筑防火饰面板材、建筑陶瓷企业布局泛家居产业,拓展第二增长曲线。公司成立于2000年,最初生产薄膜和人造革。2004年布局家居装饰饰面材料,2010年进军汽车内饰饰面材料制造。2018年成立天安集成,向泛家居领域探索延伸,2021年收购中国建筑防火饰面板材企业"浙江瑞欣"、知名陶瓷企业"鹰牌陶瓷",2023年收购天汇建科,进军医院装配式EPC领域。公司持续巩固饰面材料领域的核心竞争力,同时拓展建筑陶瓷、建筑防火饰面板材等业务,发力大家居、转型整装,布局第二增长曲线。2023年收入31.42亿元,同比增15.7％;实现归母净利润1.21亿元,同比扭亏为盈。

   传统汽车内饰业务为稳健增长基石,复用技术和制造能力带动其他板块增长。2023年汽车内饰收入4.9亿元,同比增15.5％,公司持续拓展比亚迪、奇瑞等新能源车企,未来有望持续受益国产新能源车渗透率提升。

   公司在汽车内饰激烈竞争中所沉淀的制造和技术能力,能够复用于其他板块:复用制造和供应链管理经验提升鹰牌生产效率、复用产品技术能力提高整装解决方案环保性、稳定性、高效率等。

   鹰牌为核心增长动能,天安入主后通过市场化运营机制激发活力,轻资产模式实现逆势增长。陶瓷行业对于生产端成本控制和供应链效率的要求高。天安新材收购鹰牌后,战略、机制、管理、文化四维驱动,2023年实现净利润0.9亿元,大幅扭亏。同时,积极开拓下沉市场渠道,赋能经销商,激活鹰牌的品牌和产品势能,形成渠道端拉力,2023年实现营业收入15.7亿元,同比增加20.8％。采用外协代工、中心仓模式和大家居战略,逆势增长,并为中长期发展奠定基础。外协代工+中心仓模式,轻资产风险可控、避免产能利用率不足,保障现金流,减少运输、库存和资金压力,轻装上阵,而中心仓模式则紧贴终端网点、快速响应消费者需求,有助于提高空白区域的覆盖能力和速度,加速拓展全国化市场;"陶瓷+大家居"差异化战略稳步推进,从单一瓷砖转变为"瓷砖＋岩板＋墙板＋地板"多品类交付,为消费者提供环保装配式一站式解决方案,逐步向整装转型。

   装配式内装:创新应用汽车内饰产品、技术,输出整装解决方案。整装市场规模超万亿,装配式内装渗透率快速提升,想象空间充足。公司围绕泛家居产业链整合各子版块资源,形成差异化竞争力进军整装市场。前台以鹰牌公司和天汇建科在家装、公装的渠道资源和品牌能力,输出瓷砖、门墙地柜和高分子饰面材料。天汇建科在装配式公装上具备成熟经验,能够实现公共空间重装快速、安全、环保、美观的交付,有望大规模复制于存量房更新和旧房改造领域。中台天安集成输出设计方案和供应链配套服务。后台天安高分子和浙江瑞欣主要生产饰面装饰材料,包括家居装饰饰面材料、建筑防火饰面板材,创新将汽车环保内饰产品和干法施工技术应用于整装,较传统装修在环保性、产品品质和交付效率上形成竞争优势。

   盈利预测与估值:预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.52/2.13/2.85亿元,分别同比+25.8％/+39.9％/+33.7％。考虑到公司的高成长性,采用PEG法进行估值,给予公司2024-2026年0.6倍PEG,首次覆盖,给予"买入"评级。

   股价表现的催化剂:鹰牌利润率提升、装配式内装业务顺利开拓、汽车内饰业务新客户开拓。

   核心假设风险:家居市场需求弱、业务协同风险。