龙蟠科技(603906):铁锂优质标的,出海加速进军头部-深度研究

动力储能共振,磷酸铁锂需求广阔。(1)新能源车:在国内新能源乘用车渗透率较高的背景下,对电池成本更加敏感的商用车为磷酸铁锂需求未来增长点;国外新能源车渗透率、磷酸铁锂渗透率均有提升空间。(2)储能:全球可再生能源发展共识及光储经济性促进储能发展,而电化学储能中磷酸铁锂占比较高,进一步刺激磷酸铁锂需求。结合对储能、动力市场需求预测,我们认为2024-2025年新增磷酸铁锂正极需求分别为201.24万吨和286.67万吨,行业仍将以40％的增速持续成长。

   格局重塑、预期修复,静候拐点到来。行业高峰时期大量资本的集中涌入令市场对于铁锂行业门槛、竞争格局的消极情绪开始发酵,锂电景气度放缓之后对于铁锂的预期供给改善、周期反转的预期也愈加悲观。但从数个季度的产业跟踪来看,行业其实存在较大预期差,龙头电池厂对高端铁锂新品迭代热情高涨,需要稳定可靠、响应迅速的成熟供应商配合,新玩家难以破局进入,传统铁锂龙头强者恒强,行业格局趋于稳定且集中度有望继续提升。一线厂商利用成本与客户结构的差异加速铁锂行业实现出清,而从中长期的角度看,价格回归价值的趋势确立,集中度提升为龙头带来更高份额的同时也带来了更大的反转弹性。

   技术创新为矛、供应链成本管控为盾,攻守兼备。新技术方面,公司控股子公司常州锂源于24年4月发布了最新研发的四代高压实磷酸铁锂S501及"锂能1号"磷酸铁锂正极材料。S501粉末压实密度达到2.65g/cm3;"锂能1号"在循环次数上提升了15.6％,能量效率提高了10％。正极材料的技术更新是动储电池技术迭代的基石,公司作为少数拥有第四代高压实技术的厂商,技术优越性得以充分体现。成本方面,截至2023年末,山东锂源10万吨磷酸铁项目、湖北锂源5万吨磷酸铁项目已基本建设完成,磷酸铁年产能共计15万吨。公司和宁德时代合资建设的年产4万吨碳酸锂加工厂预计于2024年6月底前达到预定可使用状态,原材料布局进一步深入。

   国际化战略明确,海外产能订单双双落地。海外市场新能源车渗透率、磷酸铁锂渗透率都有较大提升空间,且海外储能建设如火如荼,公司明确出海策略,有望在磷酸铁锂头部公司中获得差异化优势。公司在印尼建设的3万吨磷酸铁锂正极材料生产基地是海外首个万吨级以上的磷酸铁锂正极材料工厂,已于24年4月开始试生产,预计于24Q3正式投产,并于年底前建设印度二期9万吨项目。此外,公司预计于2025年启动韩国基地产能建设,两期规划共12万吨产能。订单方面,公司与LG签订长协,约定在2024年至2028年期间由常州锂源向LGES销售16万吨磷酸铁锂正极材料产品,据估算协议总额超70亿元。

   投资建议:预计公司2024-2026年实现营业收入83.28、116.82、164.46亿元,实现归母净利润1.01、3.92、6.64亿元,同比增长108.2％、287.8％、69.5％,对应EPS分别为0.18、0.69、1.18,当前股价对应的PE倍数为38.9X、10.0X、5.9X。公司出海产能建设领先,与头部客户深度绑定提升产能消化确定性,集中度提升与行业景气度改善有望带来可观业绩弹性,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:全球政治经济风险;下游需求不及预期;产能建设不及预期;技术迭代风险等。