瑞普生物(300119):禽用、宠物板块增势较好,化药拖累盈利

2Q24业绩低于我们预期瑞普生物公布1H24业绩:1H24收入同比+10.6％至10.99亿元,归母净利/扣非归母净利同比-10.7％/-9.3％至1.59/1.38亿元。其中2Q24收入同比+2.6％至5.66亿元,归母净利/扣非归母净利同比-26.6％/-30.8％至0.72/0.62亿元,业绩低于我们预期,主因去年同期投资收益令基数较高、及畜用药品和原料药价格低迷影响。

   发展趋势禽用主业增势向好、宠物板块表现亮眼,畜药及原料药有所拖累。分板块看,1)禽用生物制品:1H24收入同比+14.9％至4.9亿元,我们认为稳健增长源于集团客户紧密合作下,高致病性禽流感、马立免疫苗等大单品市场苗销售持续突破;2)畜用生物制品:考虑上半年猪价回暖尚未完全传导至上游,我们认为畜苗销售仍略承压;3)制剂及原料药:1H24收入同比+2.3％至4.8亿元,我们判断增长受限主因原料药及畜用药品价格低迷拖累;4)宠物板块:我们估算宠物板块或实现翻倍增长,主要得益于"瑞喵舒"上市放量,公告表示1H24发货100万头份,销售额超千万元。

   2Q24毛利率略有承压,投资收益影响净利水平。1)毛利端:2Q24毛利率同比-3.6ppt至48.0％,其中制剂及原料药板块毛利率同比-6.2ppt,我们判断主要系氟苯尼考等抗生素产品价格降幅较大、令毛利率下滑;2)净利端:2Q24归母净利同比-26.6％,主要源于去年同期投资收益2,169万元、令基数较高,剔除投资收益影响后,我们测算净利率降幅收窄至5.6％,表现相对稳健。综合影响下,2Q24净利率同比-5ppt至12.6％。

   禽板块构筑业绩基本盘,猪苗、宠物共驱多元增长。行业弱景气下,公司兼具利润基础和增量驱动。1)禽板块为业绩压舱石:大客户合作稳步推进下,我们判断禽板块下半年有望延续双位数增势,提供稳定利润及现金流,有助于抵御市场波动风险;2)猪苗蓄势待发:通过必威安泰口蹄疫产品导入、营销团队及客户资源整合,我们认为猪苗业务有望在行业回暖后开启较快增长;3)宠物打开成长空间:我们认为专业渠道协同为核心支撑,当前公司合作经销商40余家,覆盖医院超5,700家,其中瑞派宠物医院500多家,占瑞派门店数90％以上。我们看好公司宠物业务基于渠道优势的中长期成长空间。

   盈利预测与估值基于行业景气偏弱,我们下调24/25年净利润9.6％/2.3％至5.0/6.1亿元,当前股价对应24/25年12/10倍P/E。基于板块整体估值中枢下移,下调目标价18％至16.5元,对应24/25年15/13倍P/E,33％上涨空间,维持跑赢行业评级。

   风险畜禽价格波动风险;新品拓展不及预期风险;政策风险。