登海种业(002041):粮价回落拖累业绩,关注生物育种产业化进程

2Q24业绩符合我们预期公司1H24收入同比-15.6％至4.08亿元,归母净利润同比-29.3％至0.53亿元。其中2Q24营收同比-20.5％至1.75亿元,归母净利润同比-24.3％至0.23亿元,符合我们预期,业绩同比承压主因玉米粮价下行。

   发展趋势1、玉米粮价回落、行业供过于求拖累种子价格,收入同比承压。分产品来看,公司1H24玉米/小麦/水稻/蔬菜种子分别实现收入3.85/0.14/0.61/1.07亿元,同比分别-15.4％/-1.7％/+82.6％/-10.6％。我们认为,一方面1H24玉米粮价同比明显回落,农户购种积极性下降,据iFinD,1H24国内玉米均价同比-14％;另一方面23年玉米种子制种充足,据农业农村部,23/24市场年度杂交玉米种子供应量/需求量预计为205/122万吨,供需比达168％,市场竞争较为激烈。综合影响下,公司玉米板块收入承压。

   2、制种成本高位,盈利能力同比承压。我们认为,1)毛利端:玉米制种成本保持相对高位,1H24玉米粮价同比下行,公司盈利能力有所承压,1H24公司玉米种子毛利率实现25.2％,同比-3ppt;2)费用端:随收入体量下滑,费用率有所提升,同时公司持续加大研发投入,1H24销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.6/+0.9/+2.8/-0.5ppt至7.1％/11.4％/9.2％/-3.6％。综合影响下,公司1H24实现净利率12.9％,同比-2.5ppt。

   3、有望率先受益生物育种产业化,关注产业化渗透速度及利润兑现节奏。

   我们认为,1)生物育种:根据农业农村部,登海种业旗下登海605D、登海533K、登海685D等6个品种已获转基因品种审定通过,获批转基因玉米品种数量位列国内第二,数量占比达到9％,其中登海605D对应常规品种2022年推广面积位列全国第5达到1,219万亩,且入选"2023年寻找玉米高产品种",我们预计公司有望凭借先发优势、优质品种和完备商业配套持续提升市场份额。2)长期空间:21年海外成熟玉米种子市场CR2高达60％,随生物育种产业化扩面提速,我们测算公司中长期存在潜在利润提升空间,建议持续关注生物育种产业化渗透速度及盈利兑现节奏。

   盈利预测与估值基于粮价下行,下调公司24/25年归母净利18％/19％至2.3/2.7亿元,当前股价对应24/25年31/26倍P/E。维持跑赢行业评级,基于盈利预测调整下调目标价29％至10元,对应24/25年38/32倍P/E,24％上行空间。

   风险玉米粮价下行,生物育种产业化进程不及预期,市场竞争激烈。