芭薇股份(837023):大客户战略持续兑现,海外市场多点开花

事件:公司发布2024年半年报:公司24H1实现收入2.66亿元,同增24.8％;归母净利1474万元,同减32.1％;24H1扣非归母1369万元,同减28.5％。公司24Q2实现收入1.51亿元,同增29.7％;归母净利682万元,同减53.2％;扣非归母620万元,同减50.7％。

   投资要点:国内:行业承压背景下收入增速亮眼,新客户需求爬坡贡献增量。24H1公司国内业务收入2.46亿元,同比+17.3％,主要系公司倾斜产能与研发资源服务新进重点客户,加深与娇润泉、BUV、温博士、白云山等品牌合作。国内化妆品行业增速放缓,但仍存结构性红利(线上化+国货崛起),看好公司大客户战略下国内业务增长的可持续性。

   国外:强ODM能力获多国品牌认可,收入爆发式增长。24H1公司国外业务收入2045万元,同比+445.4％,出口增量来自荷兰、英国、美国、马来西亚、沙特阿拉伯、迪拜、刚果等多个国家。公司出口竞争力不仅体现为供应链稳定性、效率和价格,更多体现为需求洞察和产品开发能力,看好后续国外业务的飞跃。此外,公司为SKINTIFIC代工的产品出口印尼,但由客户报关,故未统计在国外收入中。公司与SKINTIFIC合作稳固,有望持续受益于印尼护肤市场扩容红利。

   毛利率暂时性下滑,存在改善预期。24H1公司综合毛利率为28.1％,同比下降7.1Pcts,主要因国内市场竞争激烈,为争取优质客户公司牺牲部分毛利率。随着公司代工份额扩大与合作品类扩张,我们认为公司毛利率有望回升。此外,公司产线自动化率提升也将正向拉动毛利率水平。

   研发端保持高强度投入,筑强全链条服务能力。24H1公司研发费用率为5.0％,同比基本持平,主要投向为化妆品原料及配方研发,工艺及检测方法研发。报告期内公司新增约2000项基础配方,以23年末为基准,增幅达33.3％。

   营销端尝试推广OBM产品,蓄力长期成长动能。24H1公司销售费用率为8.4％,同比增加1.4Pcts,结构上新增OBM产品广告宣传费用。在化妆品品牌竞争逐步从营销驱动转向产品驱动的过程中,公司供应链优势将日益显现,我们认为公司OBM业务具备发展潜力。

   维持"增持"评级。考虑国内市场竞争加剧压制毛利率水平,我们下调24～26年盈利预测至0.43/0.76/0.91亿元(原值为0.50/0.83/0.94亿元),最新股价(2024/08/30)对应PE分别为19/11/9倍,考虑公司募投产能在25年达产,以25年为合理估值时点,可比公司25年平均PE为15倍。公司代工经验充沛,供应链优势突出,发力原料研发拉开与其他代工厂差距,行业竞争力不断增强,维持"增持"评级。

   风险提示:市场竞争加剧;海外市场拓展不及预期;核心技术更新换代;产品质量问题引起的诉讼、处罚风险等。