金地集团(600383):减值相对充分,关注至明年2月公开市场压力减小的进程

(1)中报计提存货跌价准备,延续公司过往减值相对充分的特点,归母净利润同比下滑319％;(2)销售规模同比下降58％,弱于百强,上半年无新项目获取;(3)财务方面,账面现金进一步收缩;公开债务方面,今年以来公司均已如期付息兑付,接下来年内仅剩约31亿元待偿还,明年2月份后公司偿债压力或明显减小;融资方面,公司积极探索多种融资渠道。此外,在估值方面,当前公司P/B为0.26倍(2024年8月31日),与"展期组"房企P/B中位数基本持平,考虑到公司已渡过公开债还款阶段性高峰期(包括今年上半年累计140多亿元境内债以及8月约34亿元人民币美元债),可观察至明年2月公开市场压力减小的进程。往后看,考虑到公司投资力度持续收缩,后续公司推盘总量和结构或都将对销售形成一定压力,信用修复导致的股权风险溢价修复或是核心关注点,预计2024/2025/2026年EPS分别为-0.90/-0.46/0.06元,P/B分别0.26/0.27/0.27倍,给予"增持"评级。

   (1)中报计提存货跌价准备,延续公司过往减值相对充分的特点,归母净利润同比下滑319％。

   2024年上半年,公司实现营业收入/营业利润/归母净利润分别为211亿元/-47亿元/-34亿元,同比分别-42.6％/-241.1％/-319.4％。(i)公司24H1营收出现负增长,主因房地产业务结算收入减少(同比-54.7％),滞后反映过去公司销售规模下滑;(ii)营业利润同比增速低于营业收入:具体看,公司毛利率24H1较23H1下降5.3PCT至11.0％(其中房地产业务结算毛利率24H1较23H1下降5.6PCT至9.2％),销售/管理/财务费用率24H1分别较23H1增加0.6PCT/1.5PCT/3.3PCT至3.3％/6.2％/4.8％,投资净收益(-7亿元)较23H1减少15亿元,资产减值损失21亿元首次在中报计提),信用减值损失(8亿元)较23H1增加7亿元,上述毛利率下滑、三费费率提升、投资收益减少、减值增加,共同造成公司营业利润同比增速低于营收;(iii)归母净利润增速低于营业利润:主要因为亏损情况下结算权益比上升(归母净利润占净利润的比例24H1较23H1上升8.7PCT至75.7％),而所得税费用减少(所得税费用24H1较23H1减少13亿元至-2亿元)形成一定对冲作用。

   展望未来,中报对全年开竣工计划进行了进一步下修,根据中报,公司24年全年计划新开工95万平方米(较23年实际完成额减少69.6％,较24年初计划减少48.1％),计划竣工1071万平方米(较23年实际完成额分别减少20.3％,与24年初计划基本持平),截至24年6月底公司合同负债665亿元(与23年末基本持平)对23年全年营收的保障系数为0.68(略高于23年的0.67),再考虑到过去三年房价的下行压力等,判断公司后续业绩或仍承压。

   (2)销售规模同比下降58％,弱于百强,上半年无新项目获取。

   销售方面,上半年公司全口径累计销售面积为240万平方米(同比-49.0％);

   全口径累计销售金额为361亿元(同比-57.9％),位列克而瑞行业排行榜第14名(与24Q1持平,较23全年下滑4名),同比增速(-57.9％)低于百强房企(-41.9％);对应销售均价1.50万元/方(同比-17.5％)。

   拿地和土储方面,上半年公司没有拿地,截至24年6月底,公司总土地储备3589万平方米,权益土地储备1599万平方米。

   往后看,考虑到公司投资力度持续收缩,后续公司推盘总量和结构或都将对销售形成一定压力。

   (3)财务方面,账面现金进一步收缩;公开债务方面,今年以来公司均已如期付息兑付,接下来年内仅剩约31亿元待偿还,明年2月份后公司偿债压力或明显减小;融资方面,公司积极探索多种融资渠道。

   财务方面,截至2024年6月底,公司有息负债金额817亿元(同比-11.1％),货币资金231亿元(同比-22.3％),扣预收账款的资产负债率60.0％(较23年末-1.3PCT),净负债率53.0％(较23年末-0.2PCT);期限上看,短期有息负债占比47.4％,较23年末上升3.0PCT;来源上看,银行借款/公开市场融资占比分别为88.9％/11.1％,公司在银行贷款规模和利率上较有优势;综合融资成本较23年微升2BP至4.38％。

   公开债务方面,公司过往公开债均已正常付息兑付(包含今年8月到期的折合人民币约34亿元的美元债);存量债务方面,公司已无存续境外债券,截至2024年8月31日,公司2024/2025/2026年待偿还现金流分别为31/24/5亿人民币(按行权口径,下同);从每月待偿还现金流(本金+利息)情况来看,2024年仅剩10/11/12月分别待偿还0.02/16/16亿元,2025年主要是2月18亿元,2026年则主要是4月5亿元,2026年5月后便无公开债务。若从年底到明年2月23日公司将剩余债券顺利兑付,偿债压力或明显减缓,公开市场债务偿清时间表或逐步清晰,具备带动主体信用预期改善的条件。

   融资方面,2023年12月29日,公司发布《关于转让深圳环湾城项目51％股权的关联交易公告》,转让环湾城项目股权过程中,公司应收的总交易对价约32.5亿元,或对公司现金流入形成一定贡献。此外,2024年以来,公司还进行了一些外部融资,包括以北京金地中心为抵押物的经营性物业贷(40亿元)以及向招商银行申请授信(25亿元),或说明增量资金落地概率在提升。

   若增量融资进一步落地,则公司债务偿还及现金流状况有望得到改善。

   投资建议:(1)中报计提存货跌价准备,延续公司过往减值相对充分的特点,归母净利润同比下滑319％;(2)销售规模同比下降58％,弱于百强,上半年无新项目获取;(3)财务方面,账面现金进一步收缩;公开债务方面,今年以来公司均已如期付息兑付,接下来年内仅剩约31亿元待偿还,明年2月份后公司偿债压力或明显减小;融资方面,公司积极探索多种融资渠道。此外,在估值方面,当前公司P/B为0.26倍(2024年8月31日),与"展期组"房企P/B中位数基本持平,考虑到公司已渡过公开债还款阶段性高峰期(包括今年上半年累计140多亿元境内债以及8月约34亿元人民币美元债),可观察至明年2月公开市场压力减小的进程。往后看,考虑到公司投资力度持续收缩,后续公司推盘总量和结构或都将对销售形成一定压力,信用修复导致的股权风险溢价修复或是核心关注点,预计2024/2025/2026年EPS分别为-0.90/-0.46/0.06元,P/B分别0.26/0.27/0.27倍,给予"增持"评级。

   风险提示:销售增长不及预期、结算不及预期、毛利率下滑幅度超预期、债务偿付不及预期、股权结构存在不确定性、减值超预期、增量融资落地不及预期、资产质量下滑超预期等。