一拖股份(601038):崛起东方,走向全球-深度研究

国之重器,耕耘东方。一拖股份历史悠久,1958年生产了中国第一台拖拉机,拉开中国农机工业序幕,是共和国农机工业"长子"。18年开始,公司进行管理改革,持续优化人员+管控费用,归母净利润在19年由负转正,此后净利率稳步提升,从19年2.2％提升至23年的8.6％。

   核心竞争力:产品、品牌和渠道三重优势。公司拖拉机的四大核心零部件已能100％自制,制造能力强。根据潍柴雷沃IPO问询函回复及第一农机公众号,一拖22年国内市占率25％,140-200马力区间的产品销量排名第一。产品+品牌力的叠加使得公司产品具备一定溢价,均价高于国内其他品牌。此外,农机行业终端客户分散,渠道力是重要竞争力之一,公司渠道下沉、网络密植,优势显著。

   国内:拖拉机需求已稳定,大马力占比提升为主动能。近年来我国拖拉机整体产量保持55万台中枢区间,未来伴随政策调整和种植规模化推进,需求结构将不断优化。一拖股份作为拖拉机龙头企业,其优势在大马力高端拖拉机产品,结构优化将推动其市占率及盈利能力提升。

   出海:从0到1的快速增长期,面朝亚非拉的广阔空间。一拖采用适用性改造策略开辟出口市场成效显著,23年实现海外营收9.85亿元,同比+38.54％。根据Mordorintelligence,除去北美、欧洲和中国,其他区域拖拉机市场空间占比约为57％,市场规模近479亿美元,目前一拖市占率低,未来海外出口空间广阔。

   盈利预测与投资建议。公司是国内拖拉机行业龙头,市占率领先,正处于出海早期。我们预计24-26年公司归母净利润分别为11.74/13.61/15.31亿元。参考可比公司,给予公司24年19xPE,对应合理价值为19.85元/股,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示。市场竞争加剧、补贴政策调整、海外市场开拓风险等。