中国中铁(601390):大基建龙头,主业受益化债+第二曲线价值重估-深度研究

【投资要点】中国中铁:铁路基建排头兵,市场份额稳定提升,多元化布局形成。公司是我国铁路建设领军企业,通过近年来横向及纵向拓展,2015-2023年,公司市占率由5.2％提升至8.7％,综合竞争力进一步彰显,且目前公司业务范围已涵盖工程施工、装备制造、矿山资源开发、地产开发等多个领域,形成了多元化的布局。

   财政宽松+限购放松,地产及基建需求有望修复,央企重点受益。10月12日,国务院新闻办公会中,财政部部长蓝佛安表示将"加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展"有关情况。会议表态近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措,主要包括:1)加力支持地方化解政府债务风险,较大规模增加债务额度,支持地方化解隐性债务,地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生;2)发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本;3)叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具,支持推动房地产市场止跌回稳;4)加大对重点群体的支持保障力度。参考过往历史,每个五年计划最后两年通常为铁路、高速公路施工高峰,而以城市轨道交通项目为代表的市政类项目储备仍然充足,因此判断财政政策宽松后,随着基建资金到位情况将有所改善,以公司为代表的头部基建央国企核心受益。

   主业受益化债+政策放松,第二曲线稳健发展带动价值重估。经营层面,根据我们对于公司重大项目中标公告的共计,2024年公司公告中涉及化债省份的中标项目约占公告重大项目的20.7％,判断公司整体在化债省份的业务敞口占比与上述数字相仿。此外,根据公司年报附注披露,2023年公司应收账款当中约60％来自于地方政府,而根据年报附注披露数据测算,2023年,公司应收账款减值比例为2.9％,在历史上看处于较高水平,因此我们认为财政宽松,化债支持力度加大将从:1)改善实物工作量及结转速度,2)降低公司潜在减值风险两个角度改善公司整体业绩。除基建主业外,公司设备制造业务以及资源开发业务景气度同样有望改善,进一步增厚公司整体业绩弹性。估值层面,目前公司PE估值在八大建筑央企中处于较低位置,反映了市场对于公司现金流和发展前景的担忧。我们认为随着地方政府财政状况好转,公司现金流有望同步改善,压制公司估值的因素有望逐渐消退,而2023年子公司中铁资源(业务以矿业资源为主)已贡献50亿以上利润,成为公司增长新的一级,未来矿山、装备制造等业务均有望进一步带动公司价值重估。因此,我们认为公司是央企建筑公司中兼具确定性和弹性的标的。

   【投资建议】预计2024-2026年,公司归母净利润分别为326.62/335.82/359.10亿元,同比分别-2.45％/+2.81％/+6.93％,对应目前市值4.95/4.81/4.50xPE。给予公司"增持"评级。

   【风险提示】地产需求不及预期。

   基建需求不及预期。

   毛利率不及预期。