大秦铁路(601006):3Q盈利超预期,4Q运煤旺季启动-季报点评

大秦铁路发布三季报:Q3实现营收186亿元(yoy-8.59％,qoq+1.47％),归母净利27.4亿元(yoy-23.34％,qoq-2.76％)。Q1-Q3实现营收552亿元(yoy-9.18％),归母净利86.0亿元(yoy-22.57％)。公司Q3归母净利高于我们预期(22.5亿元),主要得益于铁路客流需求强劲以及公司采用"以客补货"策略,此外参股铁路的投资收益逆势增长也有利好。目前冬季运煤旺季已经启动,公司运输景气度有望从3Q低谷回升。公司执行高分红政策,高股息率在低利率环境下具有吸引力。维持"增持"评级。3Q回顾:降雨偏多与进口煤增长拖累货运,但客运或表现亮眼大秦线1Q/2Q/3Q运量同比下降6/8/13％。3Q景气度低于1Q和2Q,主因:1)降雨偏多导致下游需求偏弱,3Q水电发电量同比增长10％,火电发电量仅同比增长3％(国家统计局);2)进口煤分流铁路货源,3Q进口煤数量同比增长11％(海关总署)。山西"三超"整治使山西煤炭1H产量同比收缩13.5％,不过3Q产量同比已基本持平。铁路出行景气度较好,山西迎来"西游打卡"热潮。3Q全国铁路客运量在高基数上同比增长6.8％(国家铁路局)。尽管3Q大秦线运量同比下降13％,但公司总收入仅同比下降9％,或与客运表现较好有关,公司客运收入约占主营业务收入的13.6％(24H1)。Q4展望:4Q或迎景气度拐点,不过股价已临近转债赎回触发价冬 季运煤旺季已启动。从港口数据看,10月下旬铁路运输景气度显著好于3Q,特别是在大秦线完成秋季集中检修后,10/25-10/29秦皇岛港铁路日均煤炭调入量已较3Q增长40％。公司3月末/6月末/9月末的合同负债(铁路运费预收款)分别同比下降6％/17％/1％,反映4Q运煤需求前景或好于2Q和3Q。截至10/29,公司可转债剩余108亿元面值。当前大秦铁路收盘价为6.51元,与大秦转债的赎回触发价6.85元(Wind)接近。若剩余转债全部转股,将使公司10/15总股本增加约10％。

   盈利预测与估值考虑煤炭运输景气度上升以及客运需求向好,我们上调公司2024-2026年归母净利至100/115/119亿元(前值95/112/116亿元),同比变化-16％/+14％/+3％。我们预计2024-2026年大秦线运量为3.95/4.25/4.35亿吨。公司2014-2023年平均PE为9.5x,基于当前低利率环境在历史中枢9.5x上给予50％溢价不变,仍基于14.3x2024EPE上调目标价至7.84元(前值7.41元)。公司2023-2025年承诺分红比例不低于55％。据此,我们根据当前股本/转债全面摊薄后股本测算2024年度股息率为4.6％/4.2％。

   风险提示:煤炭需求持续低迷,朔黄/浩吉/唐包/瓦日铁路分流运量,铁路运费下调,大秦转债转股摊薄EPS。