春秋航空(601021):3Q24收益水平承压,但看好之后回暖-季报点评

春秋航空公布3Q24业绩:收入61.02亿元,同增0.5％;归母净利润12.44亿元,同降32.4％。前三季度公司实现收入159.77亿元,同增13.3％;归母净利润26.04亿元,同降2.7％。公司3Q24归母净利润低于我们此前预期的15.7亿元,主因单位客公里收益表现较弱,毛利率受拖累。不过我们认为公司低成本模式经营效率较高,经营指标与盈利能力业内仍处于领先地位。受行业供需改善驱动,收益水平有望回暖,25-26年净利润有望重回较快增长。当前我国低成本航空渗透率仍不高,公司具备成长性,维持"买入"。单位客公里同比下滑,但看好之后回暖3Q24公司在旺季增投运力,且客座率仍表现良好,供给/需求分别同增9.6％/10.7％,为2019年同期的130.4％/131.4％(2Q24分别为123.7％/124.0％),客座率为92.7％,同增0.9pct,相比3Q19超过0.7pct,不过我们测算单位客公里收益约同降9％,使得3Q24营收同比小幅提升0.5％至61.02亿,相比3Q19提升38.2％。之后公司仍将稳步扩大机队规模,同时机长等飞行实力增强,飞机利用率有望继续恢复。另外行业供需结构改善,叠加注重性价比的需求更偏好低成本航司,公司收益水平有望改善。毛利率受拖累+税盾减弱,盈利同比下滑,但25-26年有望重回较快增长3Q24公司营业成本同增8.4％至45.35亿。其中或由于航空煤油出厂价均价 同降4％等因素,单位ASK成本同降1.2％。不过受收益水平较低拖累,成本增速明显高于营收,使得毛利率下降5.4pct至25.7％,毛利润同降17.0％(3.21亿)至15.67亿。另外由于税盾影响逐步消除,所得税率回升至23.4％,所得税同比增加192.6％(2.50亿)至3.79亿,最终3Q24净利润同降32.4％(5.95亿)至12.44亿,不过仍比3Q19的8.65亿高43.8％。公司低成本模式,机队利用率较高,盈利水平恢复行业内领先。我们认为公司机队扩张和行业景气向上过程中,公司25-26年盈利有望重回较快增长。

   调整目标价至71.70元,维持"买入"评级考虑居民出游更注重性价比,我们下调公司单位客公里收入,并调整24E-26E归母净利润至24.10/33.29/42.78亿(前值29.42/36.63/46.68亿)。参考上市以来PB均值3.5x,给予目标2025EPB3.5x,2025EBPS为20.49元,目标价71.70元(前值73.50元)。当前我国低成本航空渗透率仍不高,公司具备成长性,维持"买入"评级。

   风险提示:油价大幅上涨,人民币波动,高铁提速,经济增速放缓,需求恢复不及预期,补贴下滑超预期,安全事故。