农业银行(601288):息差韧性凸显,县域普惠领先-季报点评

农业银行24Q1-3归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+3.4％、+1.3％、+1.4％,增速较上半年+1.4pct、+1.0pct、+1.4pct。公司三季度业绩好于我们预期(9M24E净利润/营收分别为1％～2％/0％～1％),主因息差韧性凸显、投资收益改善。公司县域金融特色突出,A/H股分别维持增持/买入评级。资产稳健扩张,县域普惠领先9月末总资产、贷款、存款增速分别为+12.5％、+10.5％、+3.5％,较6月末+2.2pct、-1.4pct、-0.8pct。存贷款增长放缓,但贷款增速仍居国有行首位。Q3对公贷款净减少4005亿元,而零售/票据和境外贷款分别贡献单季净新增贷款的28％/208％。县域持续深耕,9月末县域贷款余额9.7万亿元,同比+12.5％,占境内贷款比重保持40％以上。普惠金融保持领先,人行口径普惠金融领域贷款余额、增量保持同业首位;普惠型小微企业贷款余额3.2万亿元,同比+28.2％。存款定期化延续,9月末存款活期率较6月末下降1.1pct至40.0％,但定期存款日均占比上升幅度比上年同期有所改善。息差韧性凸显,投资业绩改善24Q1-3公司净息差1.45％,持平1H24,延续企稳态势。公司成本管控和精细化定价管理以降低息差波动,驱动前三季度利息净收入同比+1.0％(24H1同比+0.1％)。中收仍较承压,前三季度手续费及佣金净收入同比-7.6％,降幅较上半年收窄 0.2pct。公司把握债市配置时机,并适度加大国债、地方债等免税资产投资力度,24Q1-3投资类收益同比+22.6％(24H1同比+5.9％),提振盈利增速。资产质量平稳,夯实资本水平9月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.32％、302％,较6月末持平、-2pct,资产质量保持稳定。前瞻风险指标平稳,9月末关注率持平6月末于1.42％。测算24Q3年化信用成本为0.50％,同比-0.01pct;Q3单季度年化不良生成率环比下降0.12pct至0.40％。9月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为18.05％、11.42％,较6月末-0.40pct、+0.29pct,夯实资本水平。

   给予A/H股25年目标PB0.73/0.58倍我们预测24-26年EPS为0.79/0.81/0.83元,预测25年BVPS为8.02元,A/H股对应PB0.59/0.45倍。A/H股可比公司25年Wind一致预期PB0.55/0.40倍,公司县域金融特色突出,应享估值溢价,但鉴于宏观经济复苏节奏仍待观察,我们给予A/H股25年目标PB0.73/0.58倍,A/H股目标价5.85元/5.07港币,A/H股维持增持/买入评级。

   风险提示:政策推进力度不及预期;经济修复力度不及预期。