山推股份(000680):拟整合集团挖机资产,成长天花板有望进一步拔高-事件点评

事件:顺应国企改革深化、鼓励并购重组等国家政策,11月12日,公司发布公告拟以18.41亿元现金收购山重建机100％股权。山重建机为公司控股股东山东重工集团旗下全资子公司,主要负责挖掘机的研发、生产与销售业务。本次交易完成后,山重建机将成为公司的全资子公司,实现集团内部挖机业务板块对公司的资产注入。

   山重建机系国内老牌挖机企业,有望与公司形成良好业务协同。根据公司公告,①业务方面,山重建机成立于1999年,是集研发、生产、销售于一体的专业液压挖机制造商;②产能方面,山重建机目前拥有临沂、济宁两个生产基地,挖机年产能达2万台,挖机产品序列涵盖1.2吨-125吨,在电控系统设计、减震降噪、高效节能等技术方面处于行业领先水平;③市场地位方面,2024年1-9月,山重建机挖机市场占有率为4.03％,对应销量约5900台,系国内具有竞争力与影响力的主要挖机制造商之一。此次交易前,公司主要负责山重建机部分挖机销售业务;此次交易完成后,公司有望有效融合山重建机研发、产品、供应、渠道等资源储备,结合自身工程机械行业领先地位实现价值链延伸;同时,公司核心产品推土机、装载机与山重建机核心产品挖机互为良好补充,有望形成一体化解决方案增强公司综合竞争力。

   山重建机利润弹性释放明显,未来盈利能力有望进一步优化。根据公司公告,2023年至2024年1-9月,山重建机营业总收入分别为24.09、24.26亿元,归母净利润分别为0.43、0.75亿元,2024年前三季度收入与利润表现均已超过2023年全年,利润弹性释放良好。业绩承诺方面,山重建机承诺2024-2026年归母净利润不低于0.86、1.26、1.67亿元,对应增速分别为99.4％、46％、33％,对应净利率分别为3.2％、4.1％、4.9％;如若山重建机未能实现业绩承诺,将对公司进行现金或连本带息回购全部股权的补偿,充分体现了此次交易对公司及其股东利益保护的重视程度,以及山重建机对于自身盈利能力提升的坚定信心。我们也认为,凭借上市平台的战略指引以及国企改革驱动的降本增效,山重建机未来有望较好实现业绩目标。

   承诺解决同业竞争问题,未来存在进一步资产重组可能性。根据公司公告,公司在收购山重建机后,挖机业务将与山东重工集问题,山东重工集团承诺将在5年内采取包括但不限于业务调整、资产重组等措施,解决本次收购完成后上述同业竞争情形;并且在同业竞争问题解决完成前,集团将以公司挖机业务利益为优先,雷沃工程机械、潍柴青岛不得从事任何损害公司利益的业务。我们认为公司此次关于同业竞争问题的承诺,一方面确立公司挖机业务的核心地位,有利于公司业务拓展与成长;另一方面公司未来有望持续进行集团内部挖机资产的吸收重组,进一步打开成长天花板。

   投资建议:由于此次收购目前仍系初步方案,实际收购尚未完成,暂不考虑资产注入对于公司业绩的贡献。我们预计公司2024-2026年的收入分别为134.4、158.1、182亿元,增速分别为27.5％、17.7％、15.1％,净利润分别为9.5、12.1、14.3亿元,增速分别为24.6％、26.5％、18.7％,对应PE分别为14.5X、11.5X、9.7X。山推股份作为推土机行业龙头,大吨位推土机与国际化业务增长迅猛,同时资产注入后挖掘机、装载机等新兴业务成长天花板进一步打开,具备较好成长性。给予买入-A的投资评级,12个月目标价为11.2元,相当于2025年14X的动态市盈率。

   风险提示:内销持续下滑风险、出口增速放缓风险、新品拓展进度不及预期风险、国际贸易摩擦风险、收购进度不及预期风险。