天坛生物(600161):采浆兑现满足行业高需求,静丙迭代驱动公司快成长-深度研究

本篇报告主要从行业和公司两个角度,对天坛生物静丙业务未来的增长预期进行了探讨。主要回答了几个问题:(1)静丙在疫情期间的高增速长在疫情后是否还能持续?(2)静丙市场未来5年内会增长至怎样的规模?(3)如何理解公司近期的业绩与短期变化?(4)蓉生新一代10％静丙上市后,公司人免疫球蛋白板块5年内收入如何增长?(5)皮下注射人免疫球蛋白能否成为公司的新成长点?行业前景:静丙市场高景气,终端规模2028年有望达228亿从国内血制品消费量和消费结构来看,静丙还有很大的成长空间。且近几年公共卫生事件加速了市场教育,静丙治疗的临床价值逐步被认可。

   同时,随着临床认知的提升,其余血制品曾经不合理使用的部分份额有望转向静丙市场。另外,行业浆站总量持续拓展,预计将满足静丙不断提升的需求,从而拉动市场整体增长。综上,我们认为静丙有望成为血制品增长引擎。

   经过测算,考虑到供需关系和院内外结构变化、价格调整、新品上市等因素,基于"批签发量*院外比例*院外价格+批签发量*院内比例*院内价格=市场规模"的算法,预计到2028年,国内静丙终端市场规模有望达228亿元,2023-2028五年CAGR约10％。假设2028年出厂价为终端价的80％,则到2028年,厂商端的静丙规模约为182亿元。

   短中期:预计下半年静丙仍将放量,2028年静丙收入有望达48亿基于2023年公司新增在营浆站数量、历年产销情况、季度收入结构,我们测算得出,公司2023年第四季度收入环比下滑一部分是由库存不足导致。从市场表现来看,2024年第二季度已显示出改善迹象。基于新建浆站产能兑现的逻辑以及对产销情况的测算,预计公司静丙2024下半年仍将持续放量。

   2023年9月蓉生静丙?10％上市,考虑该产品对公司静丙出厂价的影响、公司整个静丙业务的成长趋势和其他行业因素,假设成都蓉生到2028年完成10％静丙对5％静丙的全部替换,2028年10％静丙占天坛生物静丙销量的50％。在不考虑公司未来新增收购的前提下,我们预计2028年公司静丙业务营收可内生增长至48.19亿元,2023-2028五年CAGR约16％。长期:皮下注射免疫球蛋白有望成为远期又一增长点2024年6月,成都蓉生皮下注射免疫球蛋白III期临床完成。一方面,目前国内该产品在研管线极少,经过推算,公司约有2-3年的市场真空期用于推广拓展,具有极强的先发优势。另一方面,该产品临床有效性、安全性、便捷性等方面均优于静丙,且在部分发达国家中的患者偏好已经超过了静丙,美国市场的相关产品销量近年来持续增长。因此,该产品或可成为公司未来的又一增长点。

   盈利预测与估值我们预计公司2024-2026年营业收入分别为57.10亿/66.03亿/76.12亿元;归母净利润分别为13.97亿/15.38亿/18.56亿元;EPS0.71/0.78/0.94元;按照2024年12月3日收盘价,PE为30/27/23x,维持"买入"评级。

   风险提示收购的浆站投产及单站采浆增长不及预期的风险;10％静丙推广不及预期的风险;产品安全性导致的潜在风险。