塔牌集团(002233):区域市场份额稳固,高股息凸显安全边际

事件:公司发布2024年年报,报告期公司实现营收42.8亿元,同比-22.7％;归母净利润5.4亿元,同比-27.5％;扣非归母净利润3.4亿元,同比-46.7％;经营活动现金净流量8.5亿元,同比-3.4亿。公司24Q4单季营业收入13.5亿元,同比-5.0％;归母净利润1.6亿元,同比+23.4％;扣非归母净利润1.0亿元,同比-22.9％。

   收入端:量价下行背景下,公司市占率保持稳定。销量方面:2024年公司水泥销量1585.9万吨,同比-10.1％,同期广东水泥产量/消费量分别-11.0％/-10.7％,反映公司作为区域龙头,市占率整体保持稳定。24Q4公司单季水泥销量524.9万吨,同比+1.6％。

   价格方面:2024年公司水泥吨价238元/吨,同比-45.8元,省内需求疲弱叠加省外水泥冲击,供需失衡下导致价格低位运行,我们预计24Q4公司水泥吨价(全口径)同环比均有所下降。据百年建筑网,3月17日,自春节后广东地区水泥价格第二次调涨,当前西江水位处于低位,外围水泥水泥输入减少,叠加广东错峰生产执行到位,我们预计价格低位下企业对价格提涨及利润恢复诉求较强,产品价格有望低位修复。

   利润端:吨盈利下滑,投资收益对冲压力。吨成本＆吨毛利:2024年公司水泥吨成本为189.0元/吨,同比-19.5元,主要受益煤炭(全年行业动力煤价格同比-11％)等原燃料采购价格及人工成本下降影响,我们预计24Q4公司吨成本环比略有下降、同比有所上升。2024年水泥吨毛利为49.2元/吨,同比-26.4元,预计24Q4吨毛利同环比均有所下降。吨费用＆吨净利:2024年公司水泥吨费用为38.9元/吨(含所得税),同比-1.5元,其中吨所得税和吨销售费用影响相对较大(分别同比-3.0元、+1.0元)。

   2024年公司水泥吨归母净利为33.9元/吨,同比-8.1元,吨扣非归母净利21.5元/吨,同比-14.8元。公司24Q4吨归母净利(全口径)为29.9元/吨,同/环比分别+5.3/-12.5元,吨扣非归母净利18.4元/吨,同/环比分别-5.8/+1.6元。受股指回暖上升等因素影响,公司2024年投资收益同比增加0.49亿元,对冲主业水泥盈利下行压力。

   高分红比例回馈股东,凸显高股息属性。公司2024年年报披露拟现金分红总额(含税)为5.9亿元,以3月18日收盘价计算股息率达到6.2％,公司通过稳定分红比例持续回馈股东,凸显高股息属性,对公司股价稳定和回升起到明显支撑作用。

   投资建议:公司产能布局合理,资源禀赋强,在区域相对封闭市场占据强势地位。2024年公司高比例且稳定分红叠加估值历史底部(截至3月18日,PB为0.79X,历史10年16.6％分位),均贡献强安全边际,凸显公司长期投资价值。

   盈利预测:基于公司年报披露数据及2025年水泥市场预期,我们调整更新盈利预测,预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.1、6.7、7.0亿元,(前次预测2025-2026年预测分别为5.3、5.6亿元);当前股价对应PE分别为15.6、14.3、13.6倍,对应PB为0.8、0.7、0.7倍,维持"增持"评级。

   风险提示:需求不及预期;供给约束不及预期;原料涨幅超预期;水泥价格波动等。