九洲药业(603456):CDMO管线持续丰富,持续推进全球化布局

# 核心观点

   1. CDMO 业务持续增长：2024 年 CDMO 业务收入为 38.7 亿元（同比-5.1%），占整体收入的 75%，毛利率为 38.4%（同比-2.0pct）。项目管线稳步增长，承接原料药 CDMO 项目 1,145 个，其中 I&II 期项目 1,026 个（同比+124 个），III 期项目 84 个（同比+10 个），商业化阶段项目 35 个（同比+3 个）。

   2. 全球化布局推进：公司在日本、德国投资建设研发服务平台，持续推进产能升级和先进产能布局。TIDES 事业部成立，多肽平台已承接多个项目，小核酸平台建设加快，GMP 中试与商业化产线稳步推进。

   3. 中间体及 API 毛利率承压：受行业竞争加剧影响，抗感染类、中枢神经类、非甾体类等产品毛利率均同比下降，但降糖类收入增长显著（同比+18.4%）。

   4. 制剂及 CDMO 服务扩展：制剂 CDMO 业务全年新增服务项目数超 60 个，服务客户超 70 家；仿制药制剂管线项目达 22 个，其中 6 个项目获批，西格列汀二甲双胍片 II 中选第十批集采。

  

   # 盈利预测与评级

   预计公司 2025-2027 年实现收入分别为 58.2、64.2、69.4 亿元；归母净利润分别为 8.3、9.6、10.8 亿元，对应 PE 分别为 14、12、10x。维持“增持”投资评级。

  

   # 风险提示

   市场竞争加剧、原料药价格波动、产能利用率不及预期、CDMO 订单波动、药监政策变化等。

  

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