天地在线:中京民信(北京)资产评估有限公司关于深圳证券交易所《关于北京全时天地在线网络信息股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》资产评估相关问题回复之核查意见

中京民信（北京）资产评估有限公司
关于深圳证券交易所
《关于北京全时天地在线网络信息股份有限公司发行股
份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》
资产评估相关问题回复之核查意见
深圳证券交易所：
中京民信（北京）资产评估有限公司（以下简称“评估机构”或“我公司”）收到贵所下发的《关于北京全时天地在线网络信息股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》后，我公司高度重视并立即组织相关人员对有关问题经过了认真的讨论，对需评估机构核实回复的相关事项进行了核查，现将问询函中涉及资产评估方面的问题汇报如下：
问题 3：关于评估预测
申请文件显示：（1）本次交易采用收益法评估结果作为定价依据，评估值为 3.65 亿元，评估增值率为 364.75%。（2）收益法评估过程中，预测标的资产2025年-2029年（以下简称预测期）广告交易系统服务收入复合增长率为11.79%，智能营销业务收入复合增长率为 15.94%；预测期标的资产收入由 1.87 亿元增长至 3.09 亿元。（3）预测期内，标的资产广告交易系统服务毛利率由 55%逐步下降至 48%，智能营销业务毛利率保持 12%不变。（4）根据敏感性分析，标的资产预测收入增长率每下降 1%，评估值下降 5.03%；毛利率每下降 1%，评估值下降 5.46%。（5）预测期内，标的资产销售费用率和管理费用率低于报告期水平且逐年下降，2025-2026年研发费用率与报告期水平接近，后续逐年下降。（6）营运资金增加额预测中，按照营运资金占年度销售收入的历史平均比例进行预测，最低现金保有量按两个月的付现成本计算；报告期各期末，标的资产应付账款期末余额分别是 7132.31 万元和 4360.10 万元，余额下降主要系部分供应商付款周期发生变动。（7）折现率测算过程中，选取利欧股份、蓝色光标和易点天下作为可比公司，敏感性分析显示，折现率每上升 1%，评估值下降 8.26%。（8）以评估基准日计算，标的资产市净率为 4.56 倍，以承诺期第一年净利润计
算的市盈率为 9 倍；选取的三家同行业上市公司平均市净率为 2.78 倍，市盈率存在明显差异，选取的四单可比交易案例中市盈率、市净率也存在较大差异。
请上市公司：（1）结合标的资产报告期内收入增长的原因、市场空间、行业竞争情况、标的资产的竞争优劣势、与主要客户及供应商合作的可持续性、议价能力等，补充说明预测期内标的资产收入保持较高速度增长，且广告交易系统服务毛利率稳定在较高水平、智能营销业务毛利率高于报告期水平且保持不变的合理性。（2）结合期间费用主要项目的预测依据，补充说明预测期期间费用率水平及呈现下降趋势的合理性，是否足以支撑标的资产的持续发展。（3）补充说明应付账款期末下降幅度较大的原因，供应商付款周期是否发生重大不利变化，预测最低现金保有量、营运资金、溢余资产等的具体预测过程及合理性。（4）截至目前，评估基准日后标的资产实际实现业绩情况，与评估预测是否存在较大差异，如是，补充说明具体原因以及对评估结果、本次交易作价的影响。（5）补充说明评估过程中可比公司的选取过程，选取依据是否适当，折现率计算是否谨慎、合理。（6）补充说明可比公司、可比交易案例估值水平差异较大的原因，是否与标的资产具有可比性，能否合理反映行业估值水平，并结合标的资产业务发展情况、预测业绩的可实现性、行业估值水平等，进一步说明本次交易评估作价的公允性。
请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
【回复】
一、结合标的资产报告期内收入增长的原因、市场空间、行业竞争情况、标的资产的竞争优劣势、与主要客户及供应商合作的可持续性、议价能力等，补充说明预测期内标的资产收入保持较高速度增长，且广告交易系统服务毛利率稳定在较高水平、智能营销业务毛利率高于报告期水平且保持不变的合理性。
标的公司主要提供广告交易系统服务和智能营销服务，处于互联网信息服务业，属于互联网营销细分行业程序化广告。
（一）标的公司所处行业市场空间
1、程序化广告已成为全球互联网广告主要交易模式之一

与传统广告模式相比，程序化广告技术基于大数据来定位目标客户群体，从而实现了广告的高效投放，同时由于广告位的选择、广告的投放以及竞价购买等中间环节均依托程序自动化完成，为广告主和媒体平台节约了大量时间和人力成本，因此也成为了目前互联网广告投放中使用占比最高的模式。根据 Statista 数
据显示，2024 年全球程序化广告支出达到 6,509 亿美元，与 2023 年相比，总额
增加了 12.1%，在数字广告市场规模占比已达到 82.4%。
78.9% 80.0% 81.1% 82.4%
700 650.96
75.9% 77.0% 80%
600 580.68
519.20 70%
500 472.61 60%
400 355.74 50%
297.53 40%
300
30%
200 20%
100 10%
0 0%
2019 2020 2021 2022 2023 2024
市场规模（十亿美元） 程序化广告在互联网广告市场占比（%）
数据来源：Statista、We are social、Meltwater
在各类程序化广告交易方式中，RTB（Real-Time Bidding 实时竞价）以其高效投放和实时竞价的特点赢得了越来越多企业的青睐。在市场竞争日益激烈的背景下，企业对于营销预算的分配越来越注重效果和效率，RTB 广告模式通过实现对目标消费者的锁定，大幅提高广告投放的转化率，并支持广告主在短时间内对多个广告展示机会进行竞价，上述过程均在毫秒级别自动完成，帮助广告主及媒体端实现营销效益的最大化。目前随着 RTB 系统功能的不断发展和完善，越来越多的广告主和媒体平台正在享受到这一先进广告交易模式所带来的巨大商业价值和竞争优势，也使得该模式逐渐成为了程序化广告的主要交易模式，相关预算投入不断增加。
2、我国互联网广告市场规模持续增长，程序化广告使用程度持续加深
我国作为全球第二大广告市场，广告业也呈现出蓬勃发展的良好态势，特别是移动通信、互联网、社交媒体等新兴媒介的飞速发展，以及大数据、人工智能、
云计算、物联网等技术在广告领域的应用不断加强，持续促进我国互联网广告业高质量发展。根据 QuestMobile 数据显示，2023 年我国互联网广告市场规模达到
7,146.1 亿元，在我国广告市场总体占比由 2021 年的 64.4%快速增长至 73.0%。
预计到 2025 年，我国互联网广告市场规模将达到 8,520.4 亿元，占比进一步增至76.2%。
2021-2025 年我国广告及互联网广告市场规模情况（亿元）
18,000 90%
16,000 72.1% 73.0% 74.5% 76.2% 80%
14,000 64.4% 70%
12,000 10,585.2 11,181.6 60%
10,167.8 9,787.5
10,000 9,213.5 8,520.4 50%
8,000 7,146.1 7,883.6 40%
6,550.1 6,639.2
6,000 30%
4,000 20%
2,000 10%
- 0%
2021 2022 2023 2024E 2025E
中国广告市场规模 中国互联网广告市场规模
中国互联网广告在整体广告市场占比
数据来源：QuestMobile
在各类互联网广告媒介中，电商类媒介作为广告主提升转化效率的重要抓手，始终占据着主要市场份额，且占比持续提升。根据 QuestMobile 数据显示，2023年电商类媒介在互联网广告市场占比达到了 57.7%，预