电投能源(002128):煤电铝业务稳中向好,绿电转型稳步推进-2022年报点评

事项:

   公司发布2022年年报,全年实现营收267.9亿元,同比+8.6％;归母净利润39.9亿元,同比+11.3％(注:公司历史财务数据有重述,此处以最新披露年报为准)。其中Q4实现营收69.2亿元,同比+4.1％,环比+10.9％;归母净利润7.3亿元,同比+6.0％,环比-21.8％。.评论:

   煤电板块表现平稳,电解铝业务成本承压。2022年公司实现毛利率/净利率/期间费用率分别为31.4％/17.6％/4.3％,同比分别-2.7pct/-1.8pct/持平,其中煤炭:实现销量4599.8万吨,同比-0.1％;吨煤综合售价182.8元/吨,同比+12.6％,实现毛利率49.7％,同比+2.2pct;电力:实现销量77.3亿千瓦时,同比+12.2％,综合售价0.4元/千瓦时,同比+6.7％,实现毛利率36.3％,同比+4.6pct;电解铝:实现销量86.17万吨,同比-2.1％;单吨综合售价17457.1元/吨,同比+6.4％,实现毛利率18.3％,同比-7.8pct,核心原材料价格上涨导致产品价差收窄,据Wind数据,2022年全年氧化铝/阳极碳价格同比分别+5.2％/+52.3％。

   三大主业稳中向好,一体化布局铸就成本优势。煤炭板块,公司为东北地区褐煤销售龙头企业,具有煤炭产能4600万吨,据中国煤炭市场网数据显示,2022年褐煤市场均价为292.5元/吨,2023Q1为284.1元/吨,能源保供政策驱动下煤价存下行预期,但公司煤炭主要以长协方式外销,整体收益有望逆市企稳;电解铝板块,公司目前拥有年产86万吨电解铝生产线,龙头优势明显。双碳大背景下高耗电的电解铝行业产能供给收缩,下游新能源汽车贡献需求增量,根据百川盈孚数据,截至2023年3月,电解铝表观消费量同比+6.5％,产能同比-0.4％,预期电解铝供需格局稳中向好;传统电力业务板块,公司火电装机规模为120万千瓦,所属霍林河坑口电厂依托露天煤矿而建,主要燃用自有低热值煤,运输成本低廉,是东北地区盈利能力最强的火力发电机组之一;公司电解铝业务同样得益于一体化布局,拥有距离煤炭产地近的自备电厂,板块间协同效应突出。

   绿电转型稳步推进,国资背景助力估值提升。基于内蒙区域优质的风光资源,公司光伏风电新能源发电业务稳步增长。截至2022年年报,公司已达成新能源装机217万千瓦,同比+39.1％,尚在开发建设的产能有通辽市100万千瓦外送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40万千瓦风电项目等共计逾200万千瓦产能。到"十四五"末,公司规划新能源装机规模将达到700万千瓦以上,积极的绿电转型体现公司的国企担当。截至2023年4月25日,实控人国资委间接持有公司32.63％的股份,当前公司pb值仅为1.11,低于整体市场均值,在国企改革大背景下,公司有望迎来质地优化,估值提升。

   投资建议:近年来公司新能源业务稳步发展,主营业务收益稳定。我们维持上次预测2023-2024年归母净利润分别为49.32亿元和52.01亿元,并新增2025年归母净利润预测为58.05亿元,对应PE分别为6x、6x、5x。参考公司近三年历史估值,我们给予公司2023年7倍目标PE,对应目标价15.40元,维持"推荐"评级。

   风险提示:绿电装机量不及预期,电解铝需求下滑,长协价格变动