电投能源(002128):煤炭盈利稳健,电力增长可期,电解铝一体化成本优势仍具-公司年报点评

22年归母净利同比+11％,分红比例28％。公司22年实现营业收入/归母净利267.9/39.9亿元,同比+8.6％/11.3％。公司利润总额55.8亿元,同比-0.7％,其中煤炭/电力/电解铝三大业务分别为32.0/5.8/17.8亿元,同比+39.5％/+60.7％/-39.8％,占比分别为57％/11％/32％。22年公司拟每股现金分红0.5元,分红比例28％,按4月25日收盘价计算,股息率3.7％。

   煤炭:22年量稳价增,23年盈利有望维持高位。1)产销量:22年公司煤炭产/销量为4600/4600万吨(产能4600万吨),同比均持平。2)售价及成本:22年煤炭综合售价/成本183/92元/吨,同比+13％/+8％。3)盈利:22年煤炭业务实现毛利41.8亿元,同比+17.7％;毛利率49.7％,同比+2.2pct。

   我们认为,公司作为蒙东及大东北区域内最大的煤炭生产企业,煤炭产品质量稳定,销售服务体系成熟,煤炭业务盈利有望维持高位。

   电力:22年盈利明显好转,新能源发电装机和绿电比例稳步提升。22年公司发/售电量84.91/77.30亿千瓦时,同比+10.0％/11.1％;平均售电价格/成本0.352/0.225元/千瓦时,同比+6.7％/-0.5％;电力业务实现毛利9.9亿元,同比+35.6％。截至22年末公司已投产运行新能源发电装机2.17GW,此外正开发建设通辽市100万千瓦外送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40万千瓦风电项目、锡盟外送新能源基地锡盟阿巴嘎旗别力古台50万千瓦风电项目、突泉县44.5万风电项目、霍林河循环经济局域网30万千瓦风电和10万千瓦光伏项目,"十四五"期间公司新能源装机规模(规划7GW)和绿电比例有望大幅提升,成为公司利润增长的又一支撑点。

   电解铝:受原材料成本上升影响22年业绩有所下滑,电力成本和产业链一体化优势仍然具备。公司控股子公司(持股51％)霍煤鸿骏拥有电解铝产能86万吨,22年电解铝产/销量为86.35/86.17万吨,同比-1.7％/-2.1％,单位售价/成本17457/14267元/吨,同比+6.5％/17.7％,其中成本上升主要由于吨铝原材料成本同比增长29％所致。22年霍煤鸿骏净利润14.2亿元,同比-41.6％,主要受原材料成本大幅增长所致;22年公司吨铝净利为1653元/吨,同比-40％。我们认为,公司所在内蒙古地区具备煤电铝产业链一体化以及电力成本优势,在电解铝行业集中化绿色化、产业布局进一步优化的背景下公司电解铝业务仍然具备竞争力。

   盈利预测与估值。我们认为,公司煤铝业务高景气有望延续,新能源发电项目有望打开增长空间,预计公司23～25年归母净利至44.62/51.25/56.26亿元,对应EPS为1.99/2.29/2.51元,参考可比煤炭、电解铝及新能源运营公司,给予公司23年8～10xPE,对应合理价值区间15.92～19.91元,维持"优于大市"评级。

   风险提示。需求大幅下滑,新建项目投产不及预期。