四方股份(601126):电力二次设备平台型企业,新能源贡献新增量

投资亮点

   首次覆盖四方股份(601126)给予跑赢行业评级,目标价18.22元,基于P/E估值法,对应2023/24年23/18xP/E。公司是民营二次设备平台型龙头,我们看好公司传统主业稳固基础上新能源、储能业务持续突破。理由如下:二次设备平台型民营龙头企业,新能源+储能业务贡献最大增量。公司做传统继电保护出身,是国内民营电网自动化领军企业。1)传统业务:基于电网侧强势产品向发用电领域延伸,形成了发电、电网与用电侧保护产品全覆盖,高毛利的输变电保护和自动化系统业务奠定了公司强盈利能力。2)新兴业务:新能源二次设备与储能具有高成长性,我们预计其有望接棒电网侧二次设备,支撑业绩增长,2025年新能源+储能收入占比有望超40％。

   电网侧保护与自动化传统优势巩固,品类扩张带动稳增长。我们看好"十四五"新型电力系统建设下电网投资回暖,带动主配网招标额提升。

   1)主网侧:公司市占率长期前三,2022国南网份额达18.4％/16.7％,毛利领先同行15ppt+。公司紧跟智能化运维新方向,集控站业务份额仅次于国电南瑞,且为南网保护监视唯一中标企业,我们认为有望为公司主业贡献新增量。2)配网侧:配网是"十四五"重点投资方向,我们预计一二次融合设备渗透率有望加速提升。公司以南网为主战场,突破国网重点省区,我们认为电网侧一二次融合设备经验有望助力公司发电侧产品布局。

   看好新能源与储能持续突破,技术与渠道战略性布局助力公司加速突围。风光建设提速带动发电侧设备及储能需求增长,我们预计2025年新能源场站/SVG市场空间有望超150/45亿元,2022-2025年CAGR约22/46％.我们预计2022-2025年我国新增电化学储能装机CAGR50％以上。技术层面,公司凭借电网侧优势产品和深入理解延伸至新能源二次设备,平台型战略技术布局快速拓展产品,减少产线扩张的资本开支。渠道层面,公司借力原有发电与电网侧客户拓展储能业务,大大减少储能市场开拓成本和周期。

   我们与市场的最大不同?市场认为公司新能源业务主要受益行业beta,我们认为:1)公司平台型布局将降低市场开拓难度及横向扩张资本开支;2)2022年公司新能源业务占比高达24％,享受高弹性带来业绩提升。

   潜在催化剂:1)新能源与储能订单增加;2)电网二次设备招标提升。

   盈利预测与估值

   我们预计公司2023～24年EPS分别为0.83元、1.04元,CAGR为24.9％。

   首次覆盖给予"跑赢行业"评级和18.22元目标价,当前股价和目标价分别对应2024年14.2xP/E和17.5xP/E,隐含23.0％潜在涨幅。

   风险

   电网投资不及预期,新能源装机不及预期,行业竞争加剧。