迈为股份(300751):费用前置影响Q3利润,看好HJT放量后的规模效应-2023年三季报点评

营收规模稳步增长,费用前置影响Q3利润:2023年前三季度公司营收51.1亿元,同比+69％,其中归母净利润为7.1亿元,同比+4％,扣非归母净利润为6.6亿元,同比+Q3单季营收22.4亿元,同比+78％,环比+31％,归母净利润为2.9亿元,同比-1％,环比+42％,扣非归母净利润为2.8亿元,同比+1％,环比+48％,一方面公司多条业务线并举,研发投入加大,另一方面设备交付带来人员、厂房扩张,管理、销售费用前置,使得收入确认与费用存在错配,我们判断后续随着设备加速验收,公司业绩有望逐步修复。

   产线改造减少＆产能迅速爬坡,盈利能力环比有所修复:2023年前三季度公司毛利率为32.5％,同比-6.1pct销售净利率13.1％,同比-9.0pct;期间费用率为同比+3.2pct,其中销售费用率为8.4％,同比+2.5pct,管理费用率(含研发)为同比-2.2pct,财务费用率为-0.9％,同比+2.9pctQ3单季毛利率为32.3％,同比-4.4pct环比+0.5pct销售净利率为12.3％,同比-10.0pct,环比+1.4pct。

   存货＆合同负债高增,保障业绩增长:截至2023Q3末公司存货为112亿元,同比+171％,合同负债为76亿元,同比+2023Q1-Q3经营活动产生的现金流量净额为4.8亿元,同比-23％,主要系生产支出较多所致。

   具备HJT电池设备整线供应能力,恒者恒强:(1)新签订单:我们预计2023全年HJT行业扩产50-60GW,迈为新接订单份额超70％+,若按照单GW平均单价3.5亿元,扩产量区间中位数55GW估算,迈为新接订单为140亿元左右。若按照2024年行业扩产100-140GW估算,新接订单有望为270亿元左右,同比增速90％+,为光伏设备增速最快公司之一。(2)时间节奏2023年新进入者数量持续高增,而传统大厂在2024年开始大规模扩产。因为对于跨界的新玩家而言,HJT实现盈利即可布局HJT;而头部企业尤其是具有大量TOPCon老产能的,HJT单瓦净利润或投资回报不低于TOPCon,才会布局HJT。目前价格端HJT组件比TOPCon高0.10-0.15元/W,按照HJT设备投资额单GW为3.5亿元,TOPCon单GW1.3亿元,年内两者生产成本打平。按照组件溢价差0.10元/W估算,两者扩产的成本回收周期在快速接近中。(3)竞争格局:迈为的高市占率有望保持,我们认为迈为的设备在核心专利的布局非常完善,且通过存量产线反馈加速技术迭代,持续维持高市占率。

   盈利预测与投资评级:公司为HJT整线设备龙头受益于HJT电池加速扩产长期泛半导体领域布局打开成长空间。我们修改公司2023-2025年的归母净利润为10.82(原值13.09,下调17％))/19.56(原值19.40,上调1％))/30.38(原值29.41,上调3％)亿元,对应当前股价PE为32/18/11倍,维持"买入"评级。

   风险提示:下游扩产不及预期,新品拓展不及预期。