海螺水泥(600585):需求下行龙头业绩承压,供需格局有待改善

2023年前三季度实现收入990.43亿元,同比增长16.07％;实现归母净利润86.72亿元,同比减少30.17％;扣非后归母净利润81.56亿元,同比减少31.97％;基本EPS为1.64元,同比-30.17％;加权平均ROE为4.72％,同比-2.10pct。23Q3单季度实现营业收入336.07亿元,同比+15.68％;实现归母净利润22.04亿元,同比-14.55％。

   公司前三季度收入改善,归母净利显著下滑。公司2023年前三季度实现收入/归母净利润990.43亿元/86.72亿元,分别同比+16.07％/-30.17％,累计营业收入呈现稳定增长主要系公司开展的大宗材料等贸易业务收入同比上升所致。归母净利相对减少主要原因在于水泥业务产品销售价格下降,导致利润总额同比减少。分季度看,23Q1/Q2/Q3收入分别为313.68亿元/340.68亿元/336.07亿元,同比+23.18％/+10.57％/+15.68％;归母净利润分别为25.51亿元/39.18亿元/22.04亿元,同比-48.20％/-20.30％/-14.55％。

   水泥均价下跌+费用率增加,利润率显著下滑。公司2023前三季度净利率/毛利率为9.16％/18.33％,分别同比-5.79pct/-7.04pct,其中23Q3单季度净利率/毛利率为6.74％/16.18％,分别同比-2.19pct/-3.16pct。利润率下滑主因是前三季度公司的水泥业务产品销售价格下降;据数字水泥网数据测算,2023年前三季度全国水泥均价同比-23.06％。费用端看,公司2023年前三季度公司主营业务期间费用率为7.40％,同比+0.22pct;其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.16pct/0.09pct/-0.39pct/0.68pct。公司2023年前三季度经营活动产生的现金流为97.01亿元,同比+1.13％,现金流依旧优秀;现金比率为9.79％;收现比/付现比分别为1.15/1.11。

   逆周期调节下基建需求有所支撑,海螺成本领先行业。行业层面,今年前三季度由于整体需求疲弱,水泥价格竞争激烈;展望后续,需求端来看,稳经济预期下基建投资持续发力,重点工程需求相对稳定,尤其是西部川渝地区;供给端来看,水泥行业去产能延续,环保政策趋严,双碳议题促进小规模、技术不达标的水泥企业淘汰,同时碳配额也将增加水泥企业的生产成本,未来水泥行业供需格局有望改善。公司层面,T型战略下海螺成本优势属于行业前列,在中小企业处于盈亏线附近时公司仍有盈利空间,水泥主业竞争优势突出。在产品端,公司积极推进骨料、商混的产能布局,23H1末拥有熟料产能2.69亿吨、骨料产能1.30亿吨,骨料具有超55％的毛利率,骨料产能扩张和收入占比提升有利于强化公司盈利能力。在市场端,公司积极开拓海外市场,乌兹别克斯坦塔什干、柬埔寨金边等地的产线建设正有序推进;23H1数据显示,海螺海外业务毛利率30％、国内业务毛利率28％,海外项目运营质量稳步提升。

   环保投入强化竞争优势,静待水泥行业景气触底回升。水泥行业当前供需矛盾突出,整体周期底部未至,我们认为公司在行业中竞争优势突出,通过成本领先优势助力份额提升;同时公司在环保领域投入持续,23H1末光储发电装机容量513MW,未来碳配额附加成本影响下有望进一步提升竞争优势。短期看,由于水泥价格大幅下跌,我们下修对公司的盈利预测,预计公司2023-2024年EPS分别为2.14元、2.43元,PE分别为11.3x、10.0x,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:房地产和基建投资增速下滑、竞争加剧水泥价格大幅下跌、骨料商混和海外市场开拓不及预期、原材料和燃料价格大幅上涨。