兖矿能源(600188):煤炭业务韧性彰显,煤化工持续改善-公司季报点评

前三季度归母净利同比-47％,其中原业务23Q3归母净利环比-7.5％。前三季度公司营收/归母净利1350.4/155.3亿元,追溯调整后同比-20.2％/-46.8％,扣非净利142.5亿元,同比-46.9％,非经主要为报告期内合并鲁西矿业、新疆能化等产生的净收益。其中,Q3单季归母净利45.2亿元,同比-52.4％,扣除合并事项后原业务Q3归母净利为42.2亿元(即合并事项贡献Q3归母净利3亿元,剩余8亿元贡献23H1归母净利),同比-53.6％,环比-7.5％。

   前三季度煤炭业务量价均降且成本上升,Q3吨煤成本环比显著下降。1)产销量:前三季度公司自产煤产销量9730/8831万吨,同比-2.5％/-3.9％。其中收购矿井(即鲁西矿业+新疆矿业)产销量2209/2240万吨,同比-4.9％/-0.8％。公司原业务方面,自产煤产销量7521/6591万吨,同比-1.8％/-4.9％。其中,本部/晋陕蒙/澳洲销量1705/2036/2681万吨,同比-10.8％/-11.3％/+3％,其中晋陕蒙产量同比-3.2％(主要是昊盛煤业地质条件限产因素部分消除,产量+93万吨,增幅35％),但外销量同比仍下降。Q3单季,公司原业务方面,自产煤产销量2598/2199万吨,环比-2.7％/-7.1％,其中本部/晋陕蒙/澳洲销量518/631/992万吨,环比-17.6％/-10.3％/+2.2％。

   2)售价:前三季度公司自产煤售价794元/吨,同比-22.3％。其中收购矿井售价565元/吨,同比-15.3％。公司原业务方面,自产煤售价871元/吨,同比-23.3％,其中本部/晋陕蒙/澳洲售价921/536/1059元/吨,同比-20.3％/-21.1％/-28.8％。Q3单季,公司原业务方面,自产煤售价727元/吨,环比-13.3％,其中本部/晋陕蒙/澳洲售价784/513/803元/吨,环比-5.1％/+0.9％/-24.2％。3)成本:前三季度公司自产煤单位成本371元/吨,同比+10.3％,其中收购矿井单位成本275元/吨,同比+2.6％。公司原业务方面,自产煤单位成本403元/吨,同比+12.5％,其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本324/237/570元/吨,同比-0.3％/+15.7％/+12.2％。Q3单季,公司原业务方面,自产煤单位成本357元/吨,环比-10.4％,其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本254/245/471元/吨,环比-20.3％/+18.2％/-19％。4)毛利率:前三季度公司自产煤毛利率53.3％,同比-13.8pct,其中收购矿井毛利率51.3％,同比-8.5pct。公司原业务方面,自产煤毛利率53.7％,同比-14.8pct。Q3单季,公司原业务方面,自产煤毛利率51％,环比-1.6pct。

   盈利预测与估值。我们认为,公司煤炭板块23Q2/Q3已经历考验,煤化工板块持续改善,且在新项目逐步投产带动下成长空间大。考虑集团资产注入,我们预计公司23～25年归母净利183/175/167亿元,对应EPS2.45/2.35/2.24元,参照可比公司,给予公司23年8～9倍PE,对应合理价值区间为19.63～22.08元,维持"优于大市"评级。

   风险提示。海外煤价波动、国内煤价大幅下跌、产量释放低于预期。