海螺水泥(600585):Q3业绩有韧性,成本优势仍较强

公司于10月27日发布2023年三季报,行业需求疲弱的背景下,公司仍然表现出较强的业绩韧性,我们维持公司买入评级。

   支撑评级的要点水泥龙头盈利有韧性。公司前三季度合计营业收入990.4亿元,同比上升16.07％,归母净利润86.7亿元,同比下降30.17％,前三季度毛利率18.33％,净利率9.16％,分别同比-7.03pct/-5.79pct。单三季度公司营收336.1亿元,同比上升15.68％,环比回落1.35％;单三季度归母净利润22.0亿元,同比下降14.55％,环比回落43.75％。单三季度公司毛利率16.18％,净利率6.74％,分别环比-5.95/-5.40pct,同比-3.16/-2.20pct。单三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.70/4.14/1.69/-0.55％,分别环比+0.22/-0.74/+0.36/+1.03pct,同比-0.03/+0.30/-0.43/+1.16pct,四项费用率合计环比增长0.87pct,同比增长1.00pct。公司作为水泥行业龙头,行业普遍承压下,仍然表现出一定韧性。

   在手现金充裕,现金流量稳健,"备好粮食好过冬"。截至三季度末,公司账面现金684.28亿元,在手现金十分充裕;单三季度公司经营活动现金净流入46.24亿元,经营现金流量持续正流入,且规模大于单季度的利润规模。四季度水泥价格有环比回升的态势,但当前水泥行业需求仍然总体相对低迷,在行业下行阶段,公司充裕的在手现金与仍然稳健的现金流量,能够帮助公司度过"寒冬",静待需求恢复。

   需求企稳仍有挑战,或需底部思维看海螺水泥。二季度以来全国水泥均价持续下跌,当前的情形下水泥需求企稳回升仍然具备挑战,需要基建或地产集中发力拖底稳增长,万亿国债发行后预计对水泥需求产生提振作用,但拉长看持续性仍有待观察,或仍应以底部思维看待水泥股。海螺水泥十月底仅0.70倍PB,破净且几乎处于历史最低分位数水平,具备估值性价比。另一方面,我们测算2021年海螺水泥吨净利112.2元/吨,高于行业平均48.9元/吨,2022年吨净利57.1元/吨,高于行业平均30.8元/吨。我们预计海螺水泥较行业平均的成本优势在中枢的40元/吨附近,随着行业出清加速,公司市场份额有望提升,利润有望企稳回升。

   估值因为行业仍然承压,我们下调公司全年盈利预测,但公司盈利有成本优势,故仍然维持买入评级。预计2023-2025年公司实现营收1,294.85、1,386.74、1,441.71亿元;归母净利125.79、143.96、161.31亿元;每股收益分别为2.37、2.72、3.04元,对应市盈率10.0、8.8、7.8倍。

   评级面临的主要风险煤炭价格上涨,水泥需求回落,格局恶化。