大参林(603233):华南连锁药店龙头,加速全国布局,高增长可期

投资亮点首次覆盖大参林(603233)给予跑赢行业评级,目标价33.60元,对应2023-24年29.7倍、23.5倍P/E。公司是国内医药零售行业具有领先地位的药品零售连锁集团化企业,理由如下:大参林:领跑国内药品零售业,深耕华南,跨省扩张初见成效。公司专注于中西成药、参茸滋补药及中药饮片零售/批发业务,在深耕华南市场的基础上通过"直营+并购+加盟"不断外延辐射全国省市,截至3Q23末已覆盖19个省份、12,993家门店,业务规模在行业中保持领先地位。

   2022年公司实现收入212.5亿元,2017-2022年复合增长率23.4％。

   行业:集中度提升空间广阔,处方外流、新零售打开增量。国内零售药房连锁化整合趋势确定性强,监管政策利好合规、质优的中大型企业;对比美、日药店行业集中度,我国头部连锁市占率仍然存在较大提升空间;政策持续鼓励医药分家,今年来各省门诊统筹有序推进落地,药店有望承接大规模处方外流;依托互联网+,新零售业务贡献可观增量。

   "自建+并购+加盟"助力高速扩张,品类+渠道双管齐下发力。1)并购开拓全国,直营式加盟进一步渗透下沉市场:公司通过并购进入新市场+自建门店巩固优势不断推进扩张,同时以"直营式加盟"配以"七统一"管理,赋能中小药房进行布局下沉;2)自有品牌打造参茸滋补特色,差异化竞争提升利润率:公司依托自有工业体系,打造一系列以"东紫云轩"为核心的特色参茸滋补类产品,差异化竞争贡献高毛利润率,2022年参茸类产品毛利率达42.3％;3)积极布局医保店、院边店等,强化处方承接能力,有望受益于大规模院外处方流转:截至1H23末,公司共拥有8,165家医保门店,医保门店覆盖率达到91.8％;4)布局新零售,线上业务发展迅速:近年公司新零售业务(O2O+B2C)业务同比保持亮眼增长,目前已有O2O药房7600余家,位于行业前列。

   我们与市场的最大不同?我们认为公司的省外扩张发展有望超预期推进,主要受益于公司成熟的新建、并购模型及精益的管理体系。

   潜在催化剂:门店拓展进度加速,门诊统筹/处方外流推进超预期。

   盈利预测与估值我们预计公司23-24年EPS分别为1.13元、1.43元,CAGR为25.4％,当前股价对应2023-24年P/E为21.8x、17.3x。

   考虑到公司作为头部药房企业和差异化竞争优势,首次覆盖给予"跑赢行业"及目标价33.60元,对应2023-24年P/E为29.7x、23.5x,较当前有36.0％上行空间。

   风险相关政策变动,处方外流不达预期,行业竞争加剧,跨区域扩张不达预期。