伊利股份(600887):回购计划提振信心,毛利率持续提升-2023年报及2024年一季报点评

事件公司公告2023年报及2024年一季报。2023年,公司实现总收入1261.79亿元(+2.44％),归母净利104.29亿元(+10.58％),扣非归母净利100.26亿元(+16.78％)。2023Q4,公司实现总收入287.75亿元(-1.82％),归母净利10.48亿元(-23.47％),扣非归母净利15.73亿元(+56.49％)。2024Q1,公司实现总收入325.77亿元(-2.58％),归母净利59.23亿元(+63.84％),扣非归母净利37.28亿元(+12.39％)。公司拟每股派发现金红利1.20元(含税),分红率为73.25％。同日,公司公告拟以集中竞价方式回购股份,金额为10-20亿元,按回购价格上限41.88元/股测算,回购股份占总股本比例约为0.38％-0.75％。

   23年液体乳销量+2.10％,Q1出货有所放缓1)液体乳23年销量+2.10％,增长较稳健。2023年,公司液体乳、奶粉及奶制品、冷饮、其他产品收入分别为855.40、275.98、106.88、6.34亿元,同比+0.72％、+5.09％、+11.72％、+60.70％,分量价来看,各产品销量分别同比+2.10％、+2.83％、+11.66％、-24.38％,推算单价分别同比-1.35％、+2.20％、+0.05％、+112.51％,液体乳销量增长稳健,单价在奶价下降背景下有所下滑。分季度看,23Q4各产品收入同比-3.45％、+1.89％、-16.79％、+95.02％,奶粉及奶制品收入增速转正,24Q1各产品收入同比-6.81％、-0.20％、+14.21％、+43.42％。2)经销商持续优化。2023年,公司经销、直营收入分别为1207.47、37.14亿元,同比+2.77％、+1.45％,23Q4收入分别同比-1.52％、-15.43％,24Q1分别同比-2.69％、-3.05％。2023年末公司经销商数量共19,497个,全年净减少426个,24Q1经销商数量18,431个,Q1净减少1,066个,经销商持续优化。3)分地区看:2023年,公司华北、华南、华中、华东、其他收入分别为339.40、315.39、245.36、193.11、151.34亿元,同比+2.24％、+5.68％、+8.08％、-8.16％、+5.25％,占比分别为27.27％、25.34％、19.71％、15.52％、12.16％,除华东地区外,其他地区均有所增长,从经销数量 来看,2023年华北、其他地区经销商数量正增长,其他地区有所优化;23Q4,各地区收入分别同比-5.87％、+5.49％、+0.44％、-8.48％、-3.29％,华南、华中地区正增长,从经销商看,Q4华南、其他地区经销商数量有所增长;24Q1,各地区收入分别同比+1.63％、-2.26％、-7.26％、-5.86％、-1.52％,华北地区正增长,从经销商看,各地区经销商均有所优化。

   毛利率受益奶价下行周期持续提升1)23年毛利率、净利率持续提升。2023年,公司毛利率为32.58％,同比+0.32pct,主要受益奶价下降、液体乳毛利率提升,分产品看,公司液体乳、奶粉及奶制品、冷饮、其他产品毛利率分别为30.36％、38.14％、38.45％、18.30％,同比+1.25、-2.92、-0.03、-3.22pct;归母净利率为8.26％,同比+0.61pct,主要得益于毛利率提升及费用率下降;公司销售、管理费用率同比-0.71、-0.25pct至17.89％、4.08％,销售费用率下降主要由于广告营销费用减少,管理费用率下降主要由于职工薪酬费用减少;公司资产减值损失/收入同比+0.57pct至1.21％,主要由于奶价下降计提存货跌价损失及生物资产减值损失;投资收益/收入同比-0.22pct至-0.02％,主要是长投有所亏损。2)Q1毛利率继续提升。2024Q1,公司毛利率为35.79％,同比+2.02pct,归母净利率为18.18％,同比+7.37pct,主要来自毛利率提升、投资收益增加及财务费用率下降;公司销售、管理、财务费用率为18.45％、4.47％、-0.81％,同比+1.38、+0.27、-0.61pct;投资收益/收入同比+7.99pct至7.92％,主要来自转让子公司股权。

   投资建议我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为130.64、128.79、137.64亿元,同比增长25.27％、-1.42％、6.87％,对应4月30日PE分别为14、14、13倍(市值1821亿元),维持"买入"评级。

   风险提示食品安全风险、原奶价格波动风险、行业竞争加剧风险。