中色股份(000758):整装后再出发,业绩承诺保护股东利益-2019年报深度点评

中国有色矿业(1258.HK):业绩基本符合预期,新扩建矿山及冶炼厂将逐步增厚公司铜产品毛利。(1)我们在此前的中色股份深度报告《优质低估值铜资产注入,甩清历史包袱回归主业焕发新活力》预计中国有色矿业2019年利润为219.89百万美元,归母净利润为138.57百万美元,基本符合我们此前的预测;(2)2019年公司营收因为铜相关产品价格同比下降,导致公司产品营收在产量实现增长的情况下出现小幅下滑。2019年LME电解铜现货结算均价为5999.73美元/吨,较2018年的6523.04美元/吨下跌8.02％。与此相对应,2019年公司粗铜及阳极铜销售单价为5719美元/吨,较2018年下跌7.74％;

   阴极铜销售单价为5307美元/吨,较2018年下跌11.74％。公司产品平均售价跌幅与LME现货均价不同主要是粗铜及阳极铜的加工费及升贴水造成的,而阴极铜销售价格受到湿法铜升贴水的影响。(3)盈利预测:基于2020-2022年LME铜现货均价分别为5400/5600/5800美元/吨的假设,我们预计公司2020-2022年净利润分别为202181百万美元、252615百万美元以及308142百万美元,预计公司2020-2022年归母净利润分别为121458百万美元、151755百万美元以及185113百万美元。

   中色股份(000758.SZ):甩清历史包袱,原有主业轻装上阵。公司于2019年计提了4.58亿元的资产减值损失,其中存货跌价准备约0.7亿元,固定资产减值损失约3.89亿元。固定资产减值损失的大额计提主因子公司沈冶机械破产重整所计提的减值损失。2019年12月,公司作为债权人正式向法院提交了沈冶机械破产重整申请,目前重整工作正在积极推进中,预计沈冶机械将在2020年实现完全出表,可以实现每年减少1亿元亏损,使得公司可以更加聚焦主业,轻装上阵。

   盈利预测、估值及投资评级:此次将中国有色矿业74.52％的股权注入中色股份,其铜矿和冶炼产量每年增幅较大,在2020年铜价均价较2019年下跌10％的假设下,我们预计2020年中国有色矿业归母净利润为1.21亿美元,而公司此前的公告称如果并购在2020年完成,则承诺近三年中国有色矿业归母净利润累计不少于43,249.33万美元,略低于我们前文中预测的中国有色矿业2020-2022年归母净利润总和的45,832.6万美元,因此中国有色矿业对中色股份股东的利润承诺预计在我们的相关价格假设下可以达成。假设2020年中国有色矿业归母净利润为我们前文中预测的1.21亿美元,则2020年74.52％的股权对应业绩为6.3亿元人民币,预计中色股份原有业务可贡献约1.3亿业绩,总体业绩约为7.6亿元人民币。据中色股份3月9日的公告称,中国有色矿业股东全部权益的评估值为987,887.64万元人民币,本次交易标的资产的作价确定为736,165.48万元人民币,发行价格4.23元/股,发行股份的数量为1,740,343,925股,计算得出以目前公司股价计算的2020年发行后估值为20.77倍,基于铜行业股票平均25倍的市盈率,给予目标价5.1元,维持"强推"评级。

   风险提示:资产整合执行不及预期,铜锌价格继续大幅下跌。