武进不锈(603878):20Q1业绩承压,后期或可追赶-一季点评

20Q1归母净利0.57亿元,维持"买入"评级2020年4月27日,公司发布2020年一季报,20Q1实现营收4.6亿元(YoY-24.1％,QoQ-20.4％),归属于上市公司股东净利润0.57亿元(YoY-29.8％,QoQ-16.3％),受疫情影响,公司20Q1产品产销规模下行。考虑到目前国内疫情防控已取得阶段性成果,且公司外销占比不高,我们在前期已考虑疫情影响,故维持20-22年EPS为1.07/1.28/1.40元,维持"买入"评级。

   20Q1产销规模下行较多,但价格仍坚挺受疫情影响,公司Q1产品产销规模均出现明显下行,20Q1公司无缝管产、销量分别为0.58、0.73万吨(YoY-44.5％、-31.6％,QoQ-48.2％、-16.8％),焊管产、销量分别为0.55、0.48万吨(YoY+3.5％、-17.5％,QoQ-36.1％、-27.7％)。产品价格表现则较为坚挺,其中无缝管为4.3万元/吨(YoY+5.3％,QoQ+3.7％),焊管2.4万元/吨(YoY+1.4％,QoQ-3.3％);均价为3.5万元/吨(YoY+2.0％,QoQ+3.4％),同、环比均上行,或表明疫情仅对公司产销进度带来影响,对下游需求影响或有限。

   且公司产品均"以销定产",后期或可加速产销以弥补20Q1业绩下滑部分。

   20Q1销售净利率达12.3％,表现相对平稳20Q1,公司销售毛利率21.0％(YoY-0.4pct,QoQ-2.9pct),同环比均出现下滑。费用方面,销售、管理、研发、财务费用同比变动-34％、-16％、-39％、+3％,大多同比下行;期间费用率6.7％(YoY-0.1pct,QoQ-2.8pct),环比下行较多或因部分费用确认存在季节性。综合至销售净利率层面,20Q1达12.3％(YoY-1.0pct、QoQ+0.6pct),表现相对平稳。

   20年三桶油资本支出意愿仍强,或有下行风险公司下游行业主要集中在油化产业链,据三桶油年报,2019年三桶油资本支出超额完成,2020年计划支出值仍较2019年实际支出水平小幅增长1.1％,表明三桶油资本支出意愿仍强。但同时我们提示实际资本支出水平存在下行风险,一是中石油在年报中提及会考虑疫情、油价变化等多方面因素对资本支出进行动态优化调整;二是据中国基金报(2020.4.27),针对近期油价大幅下行,三桶油均在公开场合表示需控制成本、提质增效。

   长期继续看好下游,维持"买入"评级考虑到公司下游各行业高景气度或将持续,短期内公司或受疫情影响,长期向好趋势或不变。因前期已考虑疫情影响,故维持20-22年EPS为1.07/1.28/1.40元。DCF测算公司每股内在价值15.25元(本次WACC为10.13％,前值为10.09％);可比公司PE(2020E)均值为10.52倍,考虑到三桶油20年资本支出意愿仍强,故给予公司12倍PE估值,EPS(2020E)为1.07元,公司目标价为12.80-15.25元(前值12.80-15.31元),维持"买入"评级。

   风险提示:新建项目建设进度不及预期;疫情发展超出预期。