雪榕生物(300511):隐形冠军系列之,增品类、拓渠道,国内食用菌龙头蓄势待发

引言:天风中小市值团队致力于挖掘各行业中的"隐形冠军",这些企业所在细分行业规模通常不大,但是企业凭借业务聚焦、深耕产业,成为国内乃至全球产业的龙头企业,具有稳定的业绩增长能力。

   雪榕生物是食用菌细分行业"隐形冠军",食用菌日产能位居全国之首!公司深耕食用菌行业二十余年,在全国进行多品种、多区域布局,至2019年底,公司食用菌日产能达1170吨,位居全国之首,属于食用菌这个细分领域的"隐形冠军"。近些年,公司营收利润保持稳步增长,2019年公司实现营业收入19.65亿元,归母净利润2.20亿元,同比增长45.47％。2019年公司的毛利率和净利率同比上升,盈利水平改善。公司主要产品包含金针菇、真姬菇、杏鲍菇等多个品种,其中金针菇日产能超960吨。

   食用菌生产工业化加速发展,行业集中度提升!我国是食用菌生产大国,年产量占世界总产量的70％以上,2018年全国食用菌总产量达到3,842万吨。从国内需求来看,随着我国经济快速发展,居民生活水平改善,人们对于健康饮食的观念也不断改变,对食用菌的需求正快速上升,食用菌市场潜力较大。目前,除了金针菇、杏鲍菇等工厂化程度较高的产品外,我国大多数食用菌产量均为农户生产,与我国台湾、韩国、日本等工厂化食用菌占有率达90％以上的地区相比,我国食用菌工厂化仍有成长空间。近年来,大量规模小、产品质量差的企业被淘汰出局。

   公司看点:行业有序、TOC业务使价涨;品类增加、产能扩张促量增①价:行业进入有序竞争阶段,公司TOC小包装业务进一步提升售价从行业来看,菌菇行业集中度进一步提升,逐步进入有序竞争阶段,食用菌整体价格进入上涨趋势。从公司来看,一方面,公司部分菇种的生产工艺改良,产品质量提升,为涨价奠定基础;另一方面,公司采取小包装销售策略,接近TOC市场,C端消费者的价格敏感度较低,以永辉生活线上销售的雪榕金针菇为例,小包装金针菇售价可达10-20元/kg,而公司所有规格的金针菇均价约为4.96元/kg,小包装产品平均价格明显较高。②量:小品类菇种产量增加、海外扩张加速加强新品种的试验一直是公司的重点:2019年,公司在甘肃的55.2吨杏鲍菇项目开始投产;公司在山东的日产75吨真姬菇工厂化生产车间建成投产,我们预计2020年公司在真姬菇方面可持续释放新的产能。另一方面,公司发行可转债投资泰国食用菌工厂化项目,加强海外市场布局。

   我们预计公司20-22年的营业收入为24.40/31.20/39.33亿元,归母净利润为3.14/4.30/5.60亿元,对应EPS为0.73/1.00/1.30元/股。考虑公司未来几年增品类、拓渠道,小包装消费品属性增强,给予公司2021年20倍PE,对应股价为20元,给予公司买入评级。

   风险提示:食用菌行业竞争加剧风险;季节性波动风险;业务规模扩大可能导致的管理风险;海外投资管理风险