云南锗业(002428):半导体材料放量,产品结构优化-中报点评

公司20H1归母净利润同比增173.34％,维持增持评级公司20H1实现营收3.57亿元,同比增55.26％;实现归母净利润0.06亿元,同比增173.34％;第二季度归母净利润0.048亿元,同比增152.72％,环比增291.78％。公司产品结构持续优化,高毛利率的红外级锗产品和半导体材料业务销量增加且毛利率提升。我们预计20-22年公司归母净利润为0.64/1.31/2.7亿元,对应EPS分别为0.1/0.2/0.41元,维持增持评级。

   公司光伏级锗产品和半导体材料呈现量价齐升的趋势20H1红外级锗产品、光伏级锗产品和半导体材料销量分别同比上升21.58％、621.01％和110.55％;而材料级和光纤级锗产品销量同比下降11.33％和7.64％。另外,光伏级锗产品和半导体材料产品价格分别同比上升4.19％和184.03％;其中半导体材料价格上升主要原因为产品品种规格发生变化;而材料级和光纤级锗产品价格分别同比下降10.89％和19.25％。公司半导体材料等高毛利率产品产能利用率有提升空间据20H1财报,公司锗材料产能利用率约为75.17％,光伏级锗产品则已经超产;而红外级锗产品光学锗镜头、光纤用锗产品和半导体材料产能利用率仍然较低,分别为29.41％、23.93％和25.93％。据19.9华泰有色《守稳锗,发力二代半导体材料》,19-21锗年需求增速约4.6％,价格有望上涨,砷化镓和磷化铟等半导体材料国产化则预期加速;因此我们认为锗材料(毛利率17.84％)和半导体材料(毛利率22.20％)等高毛利率产品产能利用率有望持续提升,助力公司未来业绩增长。

   公司产品结构优化,高毛利率产品营收占比提升20H1公司毛利率高的产品主要是红外锗产品和半导体材料,毛利率分别达到31.69％和22.2％,各增加12.77和65.39个百分点,显著高于公司13.38％的综合毛利率水平。20H1两项业务营收占比达到22.72％,高于19H1的16.73％。此外,用于航空航天领域的光伏级锗产品销量增长621.01％,同时其毛利率也受益涨价增长35.94个百分点达到8.98％,该项业务营收占比增至20.88％,显著高于19H1的4.32％。

   20H1公司产品结构优化,维持增持评级20H1公司产品结构优化,维持公司20-22年归母净利润为0.64/1.31/2.7亿元。采用分部估值法,据Wind,当前锗锭价格已涨至2017Q1和2012Q1水平附近,但仍处于近10年低位;两阶段公司PB低值分别为4.28和3.37,近10年PB均值为5.55;我们将锗资源PB估值从原2.2-2.3提至3;20年公司BVPS预测值为2.28元,对应市值44.67亿。锗部件和半导体材料20年对应净利润分别为0.2亿和0.37亿,采纳可比公司20年平均PE估值分别为66.65倍和135.19倍,对应市值63.35亿。公司目标价16.54元(前值9.96-10.4元),维持增持评级。

   风险提示:锗价下跌;5G等下游发展不及预期;砷化镓二代半导体材料工程化进度不及预期等。