元祖股份(603886):Q3业绩增长12％,蛋糕板块表现亮眼

投资要点

   事件10月28日,公司公告2020年三季报。2020年前三季度,公司实现营收18.64亿(同比+4.19％),归母净利润2.93亿(同比+6.42％),扣非净利润2.67亿(同比+0.80％)。

   Q3业绩增长12％,蛋糕板块表现亮眼

   1)2020Q1-Q3,公司实现营收18.64亿(同比+4.19％),归母净利2.93亿(同比+6.42％),扣非净利2.67亿(同比+0.80％)；收入增长主要源于销售业绩增加,归母净利增速较营收增速高的原因为:a)管理费用率下降0.37pct(至4.20％,增利约0.07亿)；b)销售费用率下降0.28pct(至40.14％,增利约0.05亿)；扣非净利增速较营收增速低主要由于公司获扶持资金0.07亿,同增111.54％。分品类看,中西糕点/蛋糕/月饼/水果营收5.74/5.10/6.70/0.42亿元(占比31.49％/27.99％/36.72％/1.51％),同比+3.13％/+17.76％/+0.42％/-32.15％,除水果外均保持稳中有增。2)2020Q3,公司营收10.29亿元(同比+7.60％),归母净利2.68亿(同比+11.59％),扣非净利2.60亿(同比+8.71％)。净利润增速较营收增速高的原因主要为:a)毛利率提升0.54pct(至67.88％,增利约0.05亿)；b)销售费用率下降0.55pct(至31.84％,增利约0.05亿)；c)投资净收益提升0.41pct(至0.78％,增利约0.04亿)。分品类看,中西糕点/蛋糕/月饼/水果营收0.93/2.19/6.70/0.17亿元(占比9.22％/21.72％/66.49％/1.73％),同比+0.93％/+45.01％/+0.42％/-30.09％；节假日因素驱动月饼营收占比大幅提升,蛋糕品类增速较为亮眼。

   核心产品升级满足多元化需求,线上渠道业绩贡献突出

   1)核心产品升级满足多元化需求:公司产品类别丰富,在蛋糕、月饼、水果及其他中西式糕点四大系列下,含一百余种细分产品,满足多方位市场需求；公司定位"精致礼品专家",注重产品口味及外观升级,新上市长条蜂蜜蛋糕、升级原有麻糬产品,新开发圆形多口味小慕斯蛋糕、蛋卷礼盒等产品,并兼顾日常和时令性需求,推出组合型礼盒,满足多元化消费场景需求；2020Q1-Q3研发费用0.12亿(营收占比0.66％),同比+14.88％。2)线下稳步拓展门店网络:公司坚持"直营为主,加盟为辅"的连锁经营模式,20Q1-Q3直营/加盟模式营收15.69/2.55亿元(占比86.04％/13.96％),同比+4.69％/5.98％；公司不断扩大门店覆盖网络,2016年12月IPO募资拟展开营销网络建设(计划3年内开设306家直营店),2019年底已开设224家门店,累计开设648家门店(同比净增加17家),深耕上海、江苏等长江流域重点城市。3)线上渠道业绩贡献突出:公司在天猫、饿了么等平台开展日常直播,并依托线下门店销售能力协助线上带货；据中报披露,疫情期间线上业务出现井喷式增长。

   品牌力持续积累,"互联网+中央工厂+零售"实现高效配送

   1)严品控保证优卓越品质,品牌力持续积累:a)公司以自主生产为主,推行"333保质期管理制度"、坚持现裱现售,严格管控产品质量；b)公司深耕行业30余年,品牌力持续积累,并积极进行品牌宣传,新增小红书、抖音等主流种草渠道,通过精准营销实现流量转换,2020Q1-Q3销售费用7.48亿元(营收占比40.14％),同比+3.45％。2)"互联网+中央工厂+零售"模式实现高效配送:公司在上海、成都自设中央烘焙工厂,利用全国连锁经营的线下实体店及各大电子商务平台(如微商城、天猫、京东等)和外卖平台(如美团、饿了么等)实现B端与C端全覆盖,整合线上线下"一卡在手,全网通提"的业务场景,通过线下门店配送有效解决"最后一公里"配送服务问题。

   投资建议

   公司是糕点礼品龙头,核心产品升级满足多元化需求,线上业务业绩贡献突出,品牌力持续积累,"互联网+中央工厂+零售"实现高效配送。预计20-22年归母净利润为2.61/2.92/3.30亿,增速为5.49％/11.65％/12.93％,对应10月27日估值14.99/13.42/11.89倍(市值39亿)。

   风险提示

   食品安全控制风险；原材料价格波动风险；门店扩张不及预期风险