绿茵生态(002887):专注生态修复+市政绿化,全国生态战略布局优势渐显

深耕生态修复+市政绿化,完成生态建设服务商的转型。早期公司业务以承接传统景观项目建设为主,但近年来公司对业务结构作出调整,扩大了PPP、EPC等项目占比。目前,公司主要业务涉及生态修复、市政园林、环境治理、文旅产业四大板块,其中生态修复和市政绿化已成为公司的两大核心业务,合计占比超过90％。

   区域战略调整,全国市场布局见成效。战略上,除了公司定位的转变,公司区域分布上也从原先的"京津冀+内蒙古"转变为"以京津冀为核心,四大区域、三大省域共同发展"的全国市场布局。2019年,公司全国各地的订单数量和单个项目金额均有大幅提升,全年新签订单34亿元,归属公司的施工合同额22亿元,同比增长293％。

   公司盈利能力行业领先。2013至今,公司的经营业绩整体维持稳健增长趋势,毛利率、净利率水平逐年稳步提高。与可比公司相比,公司盈利能力位于行业前列,原因包括:1)公司生态修复业务占比较高,而这类业务通常拥有更高的毛利率;2)公司的核心项目均为政府类招标项目,一般情况下多采用综合评标法而非最低价中标法;3)此前的区域布局集中在京津冀和内蒙古,天津和内蒙古区域竞争程度相对较低,且内蒙古项目自然条件恶劣,施工技术要求更高。

   现金流持续改善,资金储备行业中位列前茅。除2018年受宏观经济面影响导致经营性现金流净流出外,2015-2019年其余年份均维持正流入。现金储备上,自2018年开始,公司在项目选择上更为审慎,重视项目回款,期末货币资金出现大幅提升,2020Q3公司期末货币资金达13亿元,占总资产的39％。与同行业可比公司相比,公司货币资金/总资产比例位列第一,经营性现金流入/收入比例位列第二,充裕资金储备为后续公司扩张提供了足够的资金保障。

   盈利预测及估值。我们看好公司的战略布局,预测2020-2022年EPS分别为0.85元、1.14元和1.52元,给予公司2020年20-22倍PE估值,对应合理价值区间17.00元-18.70元。首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示。宏观经济波动风险,国内市场布局不及预期,订单业绩不如预期,项目回款较慢带来的资金压力。