国投资本(600061):券商、信托同步发力,打造央企上市金融控股平台-深度研究

国投资本打造多元化金控平台。2015年以来国投资本先后收购安信证券、国投资本控股,成为一家业务覆盖证券、信托、基金、期货、保险等多个金融领域的央企上市金融控股平台。公司控股股东为国投公司,是中央直接管理的国有重要骨干企业,是中央企业中唯一的投资控股公司,下属实业板块和前瞻性战略板块拥有多家公司,国投资本作为国投公司旗下唯一的金融业务投资与管理平台,可与控股股东旗下资源有效地进行产融结合。

   安信证券综合实力排名靠前。从规模类总量指标来看,安信证券总资产和净资产分别排名行业第16名和第17名;从盈利类总量指标来看,营业收入和净利润均进入行业前15,ROE水平排名波动较大,2019年排名行业第16名。投行业务股权承销方面具备优势,项目集中在经济发达地区,行业分布集中在医药生物和机械设备等,IPO项目储备达23个,主要为科创板和创业板项目;经纪业务营业网点数量行业领先,具备较强的客户基础,市场份额较为稳固;信用业务方面,两融市场份额提升,股票质押严控风险,项目质量较高,减值计提较少。

   国投泰康信托积极调整业务结构,信托报酬率稳步提升。在资管新规实施和行业从严监管的大背景下,公司积极调整业务结构,虽然总信托规模有所下滑,但主动管理规模和占比持续提升,从2016年的177亿提升至2019年的881亿,占比由7％提升至44％。优化结构的同时,公司信托报酬率持续提升,2019年已高于行业平均水平,与上市信托公司平均水平较为接近。2019年公司ROE超过上市公司平均水平。

   首次覆盖,给予"增持"评级。我们预计国投资本2020E-2023E的营业收入为141亿、153亿、166亿和176亿,归母净利润为46亿、51亿、55亿和60亿,对应的同比增速为55.3％、9.8％、9.4％和8.8％。我们采用分部估值法对国投资本进行估值,安信证券部分采用PB估值,可比券商平均PB估值为1.54倍,我们预测2021年末安信证券归母净资产为402亿,对应安信证券价值为619亿;国投泰康信托部分采用PE估值,可比信托公司平均PE估值为15.7倍,我们预测2021年国投泰康信托的归母净利润为12.6亿,国投资本持股比例为61.29％,对应国投泰康信托价值为121亿;其他参股子公司给予1倍PB估值。考虑市场对金控公司对给予一定折价,我们给予国投资本10％的折价,则目标估值为677亿,对应每股股价为16.0元,距离最新收盘价有19.6％的空间,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:信托业务监管持续趋严导致信托资产规模持续下降,业务转型缓慢,主动管理规模和信托报酬率未能持续提升;股票市场大幅调整,证券业务收入大幅下降;资本市场改革不及预期。