祖名股份(003030):豆制品行业量价齐升,看好祖名股份的成长空间-深度报告

豆制品行业千亿规模,多因素推动行业扩容。目前豆制品全国市场容量约为1222.25亿元,细分来看生鲜豆制品/植物蛋白饮品/休闲豆制品市场容量分别约为643.27/385.99/192.99亿元。作为重要的植物蛋白来源,随着居民健康意识的提高和对清淡素食的需求,豆制品的消费量将呈现增长趋势。此外,火锅对于千张,豆泡,豆皮,豆腐等豆制品食材的需求较大,火锅串串等餐饮业态的火热或将带动生鲜豆制品的发展。而城镇化的推进和生活节奏的加快促使消费者外出早餐,从而促进包装豆奶的需求增长。休闲豆制品作为佐餐零食,亦具有品类优势,具有一定的扩容空间。

   由于生鲜豆制品保质期较短,存在一定的辐射半径,且不同区域豆制品的生产工艺、口味等具有差别,造成了市场块状分布,目前50强规模豆制品生产企业相对集中在东部、中部和南部。

   餐饮连锁化和城镇化的推进将使得品牌豆制品企业份额提升。连锁餐饮企业对豆制品的需求规模较大,品类较多,质量管控严格,生鲜豆制品更是需要过程中冷链运输,品牌豆制品企业在供给、配送和品类开发上都更具有优势。而随着城镇化的推进,对手工作坊产品的需求将逐渐被品牌包装产品替代,因此也使得品牌豆制品企业的份额进一步提升。近年来,豆制品行业已经呈现出向大企业逐步集中的趋势。我国豆制品50强规模企业的投豆量占比从2015年的8.73％逐年上升至2019年的12.80％,2015-2019年豆制品50强企业投豆量复合增长率为14.73％。

   祖名股份布局生鲜+乳品+休闲三大系列豆制品,近年来业绩稳定增长,净利率持续提高。公司是业内少有的生鲜+饮品+休闲三大系列豆制品皆生产的企业,品种涵盖生鲜豆制品、植物蛋白饮品、休闲豆制品、其他类产品等400余种产品。2019年公司营业收入10.48亿元,同比增长11.56％;归母净利润0.90亿元,同比增长41.01％,2015-2019年营收复合增速为6.95％;2015-2019年归母净利润复合增速为39.03％。2019年公司毛利率为39.53％,净利率为8.61％;近年来管理费用率和财务费用率逐年降低,净利率逐年提高。

   公司形成了深耕江浙沪地区、辐射国内大中型城市的全国性稳定优质的销售网络。公司目前主要销售区域为江浙沪,而江浙沪区域的市场容量为199.25亿元,公司2019年的营业收入为10.48亿元,份额提升的空间还比较大。公司目前经销为主,商超和直销占比相对较低。经过多年市场开拓,公司拥有大批优质客户,涵盖大润发、欧尚、永辉、世纪联华、华润万家、物美、三江超市、家乐福等大中型超市,海底捞、外婆家、老乡鸡、中饮巴比等知名餐饮机构,盒马鲜生、叮咚买菜、每日优鲜等多家生鲜专营电商平台。

   盈利预测和投资评级:随着消费者健康意识的提高、早餐市场发展以及火锅串串等餐饮业态的发展,看好豆制品行业所具有的扩容空间以及品牌豆制品企业的集中度提高,看好祖名股份的长期发展空间。预计公司2020-2022年归母净利润分别为人民币1.29/1.47/1.71亿元,对应的PE分别为39.07/34.20/29.52倍,首次覆盖,给予增持评级。

   风险提示:食品安全问题,经济发展不及预期,公司经营不及预期。