涪陵电力(600452):节能业务稳步推进,净利润符合预期-年报点评

净利润符合预期,节能业务打开新篇章

   2021年04月09日公司发布年报,全年营收26.54亿元(同比+1.24％),实现归母净利4.01亿元(同比+1.02％),归母净利符合我们预期(4.17亿元)。公司是国网节能上市平台,节能业务开启新篇章,我们预计21-23年EPS分别为1.23/1.35/1.48X元,目标价22.76元,维持"增持"评级。

   节能业务稳步推进,毛利率小幅提升

   节能业务营收13.91亿元(同比36.57％),毛利率36.57％(同比+0.44pct),配网节能业务稳步推进,毛利率小幅提升。我们预计生产性技改项目和新疆二期项目有望在21年有望释放业绩,对应年均合同额约为0.87亿元。据国网"碳达峰、碳中和"行动方案,十四五期间国网着力推动全社会节能提效,着力提高终端消费电气化水平；推动公司节能减排加快实施,着力降低自身碳排放水平,我们认为十四五配网节能改造需求或提升。

   资产注入在20年底完成交割,充分受益于国网配网节能改造

   根据公司披露,2020年公司收购国网电网有限公司下辖北京、河北等9家省综合能源有限公司的配电网节能资产,并于20年12月31日完成资产正式交割工作。根据20年12月发布的《非公开发行股票预案》,各省综能公司与涪陵电力签订业绩承诺补偿协议,承诺现有资产包在20-22年净利润规模不低于1.39、1.58、1.44亿元,承担相应补偿义务,有望进一步增加拟购入资产的业绩的稳定性。据16年收购节能资产协议,国网公司承诺5年内解决国网内部同业竞争问题,将充分受益国网区域内配网节能改造。

   20年配售电业务承压明显,节能业务带动全年毛利率同比+0.37pct

   配售电业务营收12.64亿元(同比-7.79％),毛利率2.97％(同比-2.7pct),主要受20年一般工商业电价按照95％结算影响,涪陵规划21年电价降幅在2.85％以内,我们认为21年公司平均售电价有望回升,支撑配售电业务增长。20年年整体毛利率同比+0.37pct至20.58％,主要受益于配网节能资产毛利率提升；期间费用率同比-0.38pct至5.48％,其中管理费用率为3.47％(同比-0.32pct),主要受益于职工薪酬和办公、租赁费用下降。

   国网节能上市平台,节能业务开启新篇章

   公司是国网节能上市平台,考虑资产注入,我们上调公司21-22年EPS至为1.23/1.35元(前值为1.14/1.30元),引入23年EPS预测1.48元。可比公司2021年Wind一致性预期平均PE为18.51x,我们给予公司2021年18.5倍PE,目标价22.76元(前值18.24元),给予"增持"评级。

   风险提示:电网投资不及预期；行业竞争加剧。