东珠生态(603359):减值拖累当期利润,后续稳健增长可期-年报点评报告

20年收入稳健增长,减值拖累利润,维持"买入"评级

   4月15日晚公司发布20FY年报,20年实现营收23.38亿元,yoy+15.93％,归母净利润3.8亿元,yoy+5.22％,扣非净利润yoy+7.73％,业绩增速低于收入增速,主要受减值损失影响,其余盈利指标相对稳健。20FY公司CFO净流入0.23亿元,而18/19年均为净流出。20FY末公司在手现金9.42亿元,负债率55.4％,财务仍然较为稳健。公司同时公告21年第一期员工持股计划,解锁条件对应21-23年的归母净利增速达20％/15％/15％,我们认为员工持股计划有望进一步激发员工动力,公司业务后续亦有望受益于碳中和及生态环保相关政策,维持"买入"评级。

   疫情后业务恢复状况良好,减值对利润产生拖累

   公司20Q1-4单季度营收同比增速-4％/33％/61％/-10％,归母净利润同比增速-3.3％/42.5％/121.2％/-72.3％,Q4营收下滑或因19Q4基数较高,而利润下滑较多则主要因为单季毛利率波动及20Q4减值损失明显增加。20FY公司毛利率28.96％,同比升0.16pct,管理/研发/财务费用率3.11％/3.22％/-0.14％,同比变动-0.82/+0.13/+0.26pct,成本和费用端体现了较好的经营效率,但公司20FY资产/信用减值损失合计0.6亿元,19FY仅0.06亿元,减值大幅增加对净利率影响较为显著。我们认为20FY公司将已完工未结算存货记为合同资产,加大计提金额体现了较为谨慎的会计政策。

   经营净现金流回正,"两金"仍有较大改善空间

   20FY公司CFO净额回正,收现比38％,同比小幅改善。资产负债表角度,公司通过较好的上下游收付款管理,使收付现相对匹配,公司无有息负债,但应付账款的增加使得公司负债率逐步提升,20年底负债率55.4％,同比提升5.7pct。20年公司总资产周转率0.35次,同比降0.03次,我们认为应收账款和合同资产较快增长或是主要原因。我们认为随着行业环境进一步好转,及公司EPC业务逐步进入收款期,公司现金流有望持续改善,同时资产周转水平也有望逐步提高。

   有望受益于碳中和政策环境,维持"买入"评级

   公司主业涵盖湿地、森林公园及国储林类项目,EPC服务能力行业领先,且财务状况较好,我们认为后续碳中和政策有望不断深化,公司在生态修复、林业碳汇等领域有望抓住行业发展先机,稳健扩张可期。考虑到20年公司收入/利润增速低于我们此前预期,综合公司股权激励目标,我们调低公司盈利预测,预计21-23年EPS1.46/1.72/1.99元(21-22年前值2.19/2.56元),参考可比公司估值,给予公司21年13倍PE,目标价18.98元,维持"买入"评级。

   风险提示:应付账款支付刚性超预期；EPC项目回款不及预期；盈利能力下行幅度超预期；新签订单增长不及预期。