青农商行(002958):回归本源,因地适宜-公司深度研究

青农商行是山东省第一家地市级农商行,深耕县域市场,积累了雄厚的人脉资源,政策优势、本土优势明显,是当地农村金融发展的主力军。青农商行ROE水平较高,小微金融、国际业务、金融市场投资理财发展势头正旺,当前的PB估值相对较低,投资性价比较高。

   青岛市区位优势明显。(1)青岛市产业结构不断优化,由传统工业经济主导逐渐转向服务经济主导。民营经济发达,小微土壤好。(2)青岛因"一港一路"而兴,拥有国际性海港和区域性枢纽航空港,地理位置优越,国际业务市场空间大。(3)青岛市作为我国以财富管理为主题的金融综合改革试验区,在财富管理机构引进、产品创新等方面取得显著进展,"财富青岛"影响力稳步提升。

   青农商行发展因地适宜。(1)大力发展特色小微金融,引进德国微贷技术后进行本土化改造,具备专业高效的中小微金融服务优势。(2)全国首创互联网小微云支付系统,充分满足农民、农村、农业现代化的金融服务需求,形成独具特色的新型城乡金融服务模式。(3)利用港口城市区位优势,国际业务成为特色和亮点业务,服务能力、服务效率、风控能力走在同业前列。(4)利用"财富青岛"国家战略改革试验区红利不断提升金融市场投资理财能力,促进多元化经营和集团化发展。

   高ROE,高规模增速,高息差,资产质量持续改善。(1)公司ROE、ROA、杠杆系数较高,比较优势主要来自非息收入和管理费用。(2)公司处于规模快速扩张时期,业务回归本源,普惠小微贷款投放力度加大,贷款增长强劲。(3)批零业多为小微企业,公司对公贷款收益率具备优势,整体贷款收益率较高。(4)作为地方法人银行,本土经营优势突出,因而能获得相对低廉的存款。20H1公司披露存款成本率1.84％,上市银行中仅高于招行和邮储。(5)近年来不良率持续下降,高风险行业贷款比例压缩,风险逐步出清。拨备厚实,风险抵补能力较强。

   投资建议:公司围绕大零售为主体,公司国际业务和金融市场投资理财业务为两翼的"一体两翼"战略,坚守服务三农定位,深度参与区域经济发展,持续获得差异化战略收益。预计公司20/21年归母净利润增速为4.8％/13.6％,EPS为0.53/0.61元/股,BVPS为4.83/5.23元/股,当前A股股价对应20/21年PE为8.2X/7.7X,PB为0.9X/0.8X。公司上市至今已近两年,疫情冲击进一步加速估值次新效应消退,且当前风险资产已有出清迹象,基本面向好,估值有望开始回升,给予公司2021年PB估值1.1X,对应价值5.76元/股,首次覆盖给予"买入"评级。

   ?风险提示:存款竞争加剧,存款成本大幅上升,息差承压。关注类和逾期贷款规模较大,资产质量大幅恶化,不良率承压。经济超预期下滑导致小微贷款资产质量大幅恶化。