N禾信(688622):"专精特新"小巨人,做中国人的质谱仪器-公司深度分析

专注于质谱仪自主研发国产化的"专精特新"小巨人。公司是一家集质谱仪研发、生产、销售及技术服务为一体的国家火炬计划重点高新技术企业,主要向客户提供质谱仪及相关技术服务。公司公告多次牵头承担或参与国家级重大科研攻关计划,其中包括国家重大科学仪器设备开发专项、国家高技术研究发展(863)计划、国家重点研发计划、中科院战略性先导科技专项等,公司于2019年入选工信部第一批专精特新"小巨人"企业。2014-2020年,公司收入增长7.2倍(CAGR=42.0％),2015-2020年归母净利润增长5.9倍(CAGR=47.2％)。公司两大主营业务中,环境监测仪器占66.2％,技术服务占33.8％。

   质谱分析,高端定量检测分析法,广泛应用于环境医疗食品及工业过程分析,国内进口依赖度74％。质谱仪从20世纪20年代出现已有近百年发展历史,质谱分析技术作为产业关键共性技术,在多个行业或领域广泛应用,在环境监测、医疗健康、食品安全、工业过程分析等领域拥有广阔的市场前景。环境监测目前国内主要用在PM2.5、VOCs源解析及处理领域,医疗主要应用于临床检验,包括微生物鉴定、新生儿筛查及维生素检测,食品安全质谱仪广泛用于品质和卫生项目检测。根据智研咨询数据,2020年中国质谱仪市场规模约为142.2亿元,占全球市场30％左右(2015-2020年CAGR≈20.2％)。根据海关总署数据,2014-2020年我国进口质谱仪由44.7亿元提升至105.2亿元(CAGR≈15.3％),进口依赖度由2014年的94.7％降至2020年的74.0％,呈现改善趋势;从进口设备国家来看,美国、德国、新加坡、日本是我国进口质谱仪数量靠前的几个国家。

   公司环境监测量产,医疗食品工业过程分析产品线全面开花。公司的产品线布局涉及环境、医疗、食品及工业过程分析,目前已经产业化应用的产品主要是环境监测领域的SPAMS和SPIMS以及AC-GCMS-1000,均应用于环境监测领域(截止2018年,禾信的PM2.5源解析业务覆盖全国31个省级行政区域、服务覆盖152个城市,VOCs走航监测评估业务已完成全国18个省、170个城市);DT-100、GGT-0620及CMI-1600(全自动微生物检测质谱仪)处于市场拓展阶段。医学领域有三重四极杆质谱仪(用于新生儿筛查)、核酸检测质谱仪处于研发阶段;食品领域有大气压电离飞行时间质谱仪(API-TOF)、热辅助等离子体电离飞行时间质谱仪(TAPI-TOF-1000)处于研发阶段,主要用于农兽药残留、添加剂分析;工业过程分析有激光共振电离飞行时间质谱仪(LRI-TOFMS-2200)目前处于研发阶段。

   运维占比逐步提升,业务稳定性逐步增强。从业务模式来看,公司业务可分为分析仪器销售和技术服务。其中,分析仪器销售收入占总收 入比重由2018年的77.3％降至66.2％,而技术服务占收入比例提升至33.8％,主要是数据分析占收入比例提升较快,业务稳定性增强,主要原因:①得益于环保政策的有利影响及公司及时开发出适应市场需求的数据分析方法,下游客户对公司数据分析服务的需求快速增长;②随着公司销售在外的仪器数量的逐年增加,技术运维需求亦随之增加。进一部分分拆得出,2020年公司仅提供设备的收入占比为28.1％,而提供设备+技术服务业务类型占比51.3％,仅提供技术服务占20.5％。

   投资建议:预计公司2021-2022年净利润0.97亿元、1.28亿元,对应EPS分别为1.39元、1.83元,给予买入-A评级,12个月目标价为109.80元,相当于2022年的动态市盈率60倍。

   风险提示:1)产品线推进进度低于预期风险:公司目前产品以飞行时间为主,后续公司将推出三重四级杆产品,属于新产品序列,技术原理与飞行时间存在较大差异,可能会出现进度偏慢的风险,或对后续公司盈利预测产生不可控风险;2)客户开拓进度低于预期风险:公司目前专注于环境监测设备,一般采取招投标方式,客户主要是政府,但公司后续新产品下游客户主要是医院、食品检测公司、工业企业等,对公司的渠道能力要求大幅提升,可能存在公司渠道建设偏弱导致新产品销售受阻进而影响公司销售额增速风险。3)产品进入成熟阶段后价格大幅下滑风险;4)公司面对国际竞争压力过大导致替代海外产品进度低于预期风险。