中泰化学(002092):氯碱景气向上,业绩有望再上新台阶-深度报告

"氯碱+粘胶"双主业,循环经济产业链之典范。公司目前拥有氯碱化工和粘胶纺织两大主业,上下游配套齐全,"煤炭-热电-氯碱化工-粘胶纤维-粘胶纱"一体化经济产业链优势显著。主营四大产品:183万吨PVC、132万吨烧碱、73万吨粘胶纤维和270万锭粘胶纱线,其中PVC和烧碱产能规模均居国内第一,氯碱龙头地位稳固,规模优势及成本优势突出。为进一步聚焦氯碱化工领域,强化并突出主业发展,深化化工领域布局,公司逐步剥离与氯碱化工关联度低的贸易业务,转让北京齐力100％股权、出售上海多经60％股权给中泰集团,未来盈利能力将进一步提升。

   "电石-PVC"景气向上,一体化配套企业持续受益。据中国氯碱网数据,当前电石法PVC市场均价达13892元/吨,同比上涨104.3％;电石市场均价达7884元/吨,同比上涨150.6％,均创历史新高。每生产1吨PVC要消耗1.41吨电石,电石占PVC成本的比重超过70％,是影响PVC生产成本最重要的因素,PVC价格持续上涨,电石成本支撑较强。能耗双控趋严,未来电石供应将持续偏紧,预计"电石-PVC"高景气延续,配套电石的PVC生产企业有望持续受益,盈利能力也将进一步提升。公司电石自给率逐年提高,2020年达到97％,产业链一体化优势显著。

   烧碱需求旺盛,行业景气稳步回升。氧化铝是烧碱下游最大的消费领域,占比达31％。氧化铝下游96％应用于电解铝,而电解铝与房地产行业密切相关。2021H1国内房地产开发投资完成额累计达7.22万亿元,同比增长15.0％,竣工端与销售端也保持稳健增长;同时,2021H1国内氧化铝和电解铝的产量分别为3928、1964万吨,同比分别增长11.6％、9.8％。随着房地产竣工周期到来,预计将有效拉动电解铝和氧化铝的需求,从而拉动烧碱需求持续增长。据卓创资讯数据,当前烧碱市场均价5900元/吨,较年初涨幅超过200％,烧碱行业供需持续向好,看好行业景气持续回升。

   投资建议:预计公司2021-2023年归母净利润分别为39.61、42.06和44.18亿元,对应当前股价PE分别为9、8和8倍,同时参考SW化学原料板块当前平均21倍PE水平,结合行业可比公司平均估值,考虑公司作为氯碱行业龙头,规模及成本优势显著,将充分受益于氯碱行业景气上行,业绩有望实现新的突破,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期;资产重组进度不及预期;产品价格大幅波动。