赞宇科技(002637):双碳来临,格局优化,油化龙头快速扩张-深度研究

双碳背景下,生物基材料迎来大发展,赞宇科技主要以棕榈油为原料生产油脂化工和表面活性剂,是油化、表活龙头企业,随着印尼关税提升和竞争格局优化,公司盈利大幅增长,未来几年公司扩产加速,业绩有望实现大的突破。

   油脂化工:格局改善,印尼基地受益关税优势中国主要油脂化工的需求量为387万吨,市场空间300亿元左右,预计未来3年年均增速6％。我们预计2021/2022/2023年公司油脂化工板块销量85/98/114万吨,单吨毛利1480/1520/1520元/吨,对应毛利分别达12.6/14.9/17.3亿元,2021-2023年年均增速达17.4％。公司竞争优势体现在两方面,1)印尼棕榈油出口关税大幅上调,公司印尼杜库达子公司具有低价采购棕榈油的优势,2021年上半年净利润达到1.7亿元,而去年同期仅为0.2亿元。印尼公司仍扩能。2)产品结构升级,杭州油化拟投2万吨OPO结构脂,用于高端奶粉。

   日用化工:行业格局不断改善中国日用化工中主要产品阴离子表面活性剂的需求量约150万吨(折百),预计市场空间120亿元左右,预计未来3年年均增速5％。受益于竞争格局优化,2020年公司日化板块毛利达到5.5亿元,同比增长49％。公司现有近110万吨年化产能,2023年将达到150万吨(按实物量,包含阳离子和非离子产品),增长36％。我们预计,公司2021/2022/2023年日用化工板块销量57/74/94万吨,单吨毛利1040/1066/1066元/吨,对应毛利分别为5.9/7.9/10.0亿元,2021-2023年年均增速为29.8％。

   OEM:重塑洗护用品代工格局,将打开公司成长天花板中国洗护用品的需求量为1400万吨,预计市场空间130亿元,预计未来3年年均增速9％。公司拟新建150万吨/年产能,公司利用规模化和一体化的优势,OEM产品有望实现单吨盈利、销量大幅提升。我们预计,2021/2022/2023年公司OEM板块销量10/42/112万吨,单吨毛利174/400/400元/吨。对应毛利分别为0.17/1.68/4.48亿元,2021-2023年年均增速为407.5％。

   投资建议:预计公司2021-2023年归母净利润分别为8.12/11.35/15.33亿元,对应PE分别为10.0/7.1/5.3倍,维持"买入"评级。

   风险提示:棕榈油价格波动的风险;棕榈油关税政策变动的风险;OEM推广不及预期的风险;宏观经济波动风险;环保风险;安全生产风险;汇率波动的风险;进出口贸易的风险;中国与海外市场并不具有完全可比性,相关数据仅供参考