美锦能源(000723):转型排头兵,氢能版图持续扩张-深度研究

立足煤焦业务,积极布局氢能源业务。美锦能源是美锦能源集团旗下的上市平台(持股47.48％),实控人为姚氏家族。公司主要从事煤炭及焦化业务,2017年开始积极探索向新能源转型,依托丰富的煤焦资产以及焦炉煤气低成本制氢的先发优势,积极布局氢能产业链上下游。得益于煤炭和焦炭主业的高景气,2021年前三季度盈利大幅增长,实现营业收入157.7亿元(+76％),实现归属于上市公司股东的净利润20.2亿元(+345％)。

   煤焦业务:行业内翘楚,且焦化产能有进一步扩张预期。煤焦业务是目前公司收入的主要来源,煤炭方面供公司共有4对矿井,合计产能630万吨/年(权益582万吨/年),炼焦配煤为主,部分焦化用煤内部供应,上下游具有协同效应;焦化方面公司共有3个在产焦化厂,合计产能715万吨/年(权益648万吨/年),在建产能730万吨/年,同时具有焦油、粗苯、煤气、高纯氢等多项副产品供应能力。在地产边际改善和行业产能持续压缩的背景下,公司煤焦业务业绩有望持续向好。

   氢能业务:全产业链布局,氢能产业链版图持续扩张。双碳目标下,氢能作为一种清洁无碳的二次能源,具有巨大的发展空间,公司以传统焦化业务为基础,积极布局氢能上游制氢至下游整车的各个环节。制氢环节,公司焦炉煤气理论上可提取氢气6.4万吨/年,低廉的价格充满竞争力,同时牵手北京冬奥会供应企业北京环宇京辉;加氢环节,公司目前有8座控股的在运加氢站,十四五期间规划建设100座;燃料电池零部件环节,公司参股国鸿氢能、鸿基创能,深度布局电堆、膜电极等关键领域,在技术和规模方面均有领先优势;燃料电池整车环节,公司控股飞驰汽车,飞驰汽车拥有多款氢燃料电池车在国内外落地运行,国内市占率约15％,且公司拟拆分其至创业板上市,进一步扩张业务;此外公司提前卡位核心区域,在山西、山东、长三角、京津冀、能源金三角、粤港澳大湾区等6大地区持续布局扩张业务。

   超级电容业务:活性炭技术突破,有望实现国产替代。超级电容器是一种具有广泛应用空间的储能器件,核心组成部分电极材料--电容炭,国内主要依赖进口。公司早在2016年就开始与山西煤化所合作研发电容炭,并在2019年实现高品质电容炭的生产线落地,达到国际先进水平,可替代进口,2020年公司启动了电容炭的1000吨/年的产业化工作,未来有望实现国产替代,贡献业绩。

   盈利预测与估值:我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司的净利润分别为24.3/28.2/29.4亿元,同比增长245％/16％/4％,折合EPS分别是0.57/0.66/0.69元/股,当前股价16.23元对应PE分别为28.5/24.6/23.6倍。考虑到,焦炭行业产能持续压减,而公司产能仍具增长潜力,市占率有望进一步提升;公司积极转型新能源和新材料领域,一方面布局极具前景的氢能领域,在制氢、燃料电池关键零部件和整车环节都具有较强的领先卡位优势,二方面携手中科院山西煤化所布局超级电容业务,具备规模化国产替代的可能性,上述新能源新材料业务成长空间广阔,公司具备一定的领先优势。首次覆盖公司,给予"买入"评级。

   风险提示:1)经济增速不及预期风险,可能会引发公司主要产品焦炭价格下滑,价格下滑的风险测算见后文。2)安全生产及环保风险,公司所处的煤炭开采行业属于高风险行业,存在安全生产方面风险;焦炭行业属于高耗能、高污染行业,存在环保限产方面风险。3)新能源业务研发及产销不及预期风险,若新能源相关子公司研发进度不及预期或生产销售量增长缓慢,可能会对公司业绩造成影响。4)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。