太钢不锈(000825):不锈钢产能有望迈入千万吨级、普钢毛利提升,不锈钢龙头未来可期-深度研究

十四五期间,公司的不锈钢产能有望三年翻两番。公司目前粗钢年产能1294万吨,钢材年产能约1349万吨,对应权益产能1334万吨/年:其中不锈钢产能为442万吨/年(权益427万吨/年)、普碳钢材产能为907万吨/年(权益907万吨/年)。公司目前不锈钢产能国内排名全行业第二。根据太钢集团的规划,目标到2023年末将集团的不锈钢年产能从450万吨提升到1500万吨,届时太钢集团的不锈钢产能有望成为全国第一。2006年2月,太钢集团曾出具《避免同业竞争承诺函》,为避免同业竞争,太钢集团新增的1050万吨不锈钢资产有望注入上市公司。叠加公司定位为发展高端不锈钢产品,新增产能有望重点发展高端产品,随着公司市占率提升、产品结构进一步高端化,公司议价能力及潜在定价权有望提升。

   硅钢等高端产品需求释放、售价上涨,带动普钢整体售价及毛利提升。公司约有137万吨无取向硅钢产能,是国内仅有的三家可供新能源车的企业之一,极大地受益于新能源车行业的爆发式增长。2018-2021年三季末,吨售价分别为6128元、5636元、5820元、8732元,带动公司普碳钢材吨均价达到4928元、4642元、4607元和6396元。加之公司低成本运营,近年来公司普钢毛利率行业领先,至21年上半年毛利率高达24％,超过宝钢等碳钢行业龙头。公司另有16万吨/年的高等级取向硅钢产能在建,预计将于24年底投产。

   依托于集团的支持,公司原料采购具备规模优势,具备一定成本优势。集团铁矿资源丰富,资源储量达到15.30亿吨,自有矿山铁矿石年开采能力为3950万吨/年。公司铁矿100％来自太钢集团,采购价略低于市场价。此外,太钢集团参股金川公司、中色镍业以保障镍的稳定供给;投资设立太钢万邦炉料公司,主要从事铬铁研发及生产、全部供给太钢不锈,因此公司镍、铬供应较为稳定。尤其普钢成本长期低于可比公司,2017年以来均为行业最低,具备明显成本优势。

   股权激励蓄势待发,奠定公司长期投资价值。公司于2021年12月31日公告股权激励计划(草案),授予的限制性股票数量不超过4100万股,约占本计划公告时公司股本总额的0.72％。首次授予的激励对象包括公司董事、中高层管理人员、核心技术技能人员等。若股权激励计划顺利实施,将极大地激发管理团队的积极性。

   投资分析意见:在"双碳"背景下,我们预计全国粗钢产量会进入平台期并逐渐减少,因此判断钢价稳步上涨,且在稳经济预期下、阶段性需求旺季时钢价会明显上涨。叠加公司硅钢产品受益于下游新能源车行业景气度不断提升,预计价格将持续强势,我们预计公司2021-2023年实现EPS分别为1.11、1.44元和1.45元,按4月6日收盘价计算,参考A股可比公司中信特钢、甬金股份、和久立特材的估值水平,可比公司2022年平均PE估值为13.7倍,考虑到太钢有一定的普钢业务规模,因此估值上我们给予一定折价、给予太钢的目标估值为10倍,对应公司折价幅度102％。首次覆盖,给予公司"买入"评级。

   核心假设风险。原材料价格大幅上涨;宏观经济下行造成钢价下跌;山西钢铁行业限产加码,公司产品销量下降