捷昌驱动(603583):利润率短期承压,期待新应用场景突破-年度点评

2021年及1Q22业绩低于我们预期公司2021年收入26.37亿元,同比+41％,归母净利润2.70亿元,同比-33％,2021年业绩低于我们预期;1Q22收入7.08亿元,同比+57％,归母净利润0.76亿元,同比+18％,1Q22业绩低于我们预期;业绩低于预期主要由于原材料及海运费涨价影响超出我们预期。

   并表LEG扰动业绩,内生业务收入稳健增长。2021年7月公司并购子公司LEG并表,贡献营收2.25亿元,产生净亏损0.54亿元。剔除并购LEG影响,我们估算公司内生业务2021年营收24.12亿元,同比+29％,考虑到海外居家办公需求回落,B端需求复苏较为强劲;此外,剔除一次性并购中介费用,我们估算2021年内生业务净利率约14％,同比-7.8ppt。

   多因素叠加,利润端明显承压。2021年公司综合毛利率同比-12.4ppt至27.0％,主要因2021年对美出口复征25％关税、芯片与大宗商品等原材料价格上涨、海运费上涨、LEG代工模式下利润率较低导致公司毛利率承压。2021年公司营业成本中含关税1.59亿元,占收入比重同比+3.5ppt至6％;因原材料涨价,直接材料占收入比重同比+9ppt至55.4％。

   发展趋势积极采取应对举措,利润率有望修复。2021年公司受到多重挑战,往前看我们认为其利润率有望逐步修复。我们认为,马来工厂投产后产能有望占美国业务25％以上,在国内关税豁免尚未明朗的情况下,有望部分抵消关税对毛利率的影响。此外,我们认为公司通过欧洲新设工厂以及国内供应链整合,有望降低LEG代工比例,提升其制造能力,进而收窄LEG利润亏幅。

   延伸拓展应用领域,新场景有望多点开花。公司持续加大研发投入,2021年研发费用同比+82％至1.86亿元。公司积极培育线驱系统新应用场景,在医疗、光伏、汽车等领域均有布局。往前看,我们认为伴随新场景的客户拓展以及项目落地,有望为公司贡献更大增长潜力。

   盈利预测与估值考虑到关税豁免的不确定性,我们下调2022年净利润21.6％至4.20亿元,并引入2023年净利润预测5.42亿元。当前股价对应2022/2023年20.5倍/15.9倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于行业估值中枢下行,我们下调目标价45.3％至32.80元,对应29.8倍2022年市盈率和23.1倍2023年市盈率,较当前股价有45.2％的上行空间。

   风险关税豁免不及预期;原材料及海运费涨价超预期;新应用拓展不及预期。