曲美家居(603818):境外增速靓丽,利润端仍承压-2021年报和2022年一季报点评

事项:

   公司发布2021年度报告及2022年一季报。2021年全年实现营业收入50.73亿元,YOY+18.57％;实现归母净利润1.78亿元,YOY+71.31％;实现扣非归母净利润1.48亿元,YOY+55.59％。单Q4实现营业收入13.31亿元,YOY-3.41％;实现归母净利润-0.03亿元,YOY-104.78％;实现扣非归母净利润-0.15亿元,YOY-127.82％。2022年第一季度实现营业收入13.13亿元,YOY+14.25％;实现归母净利润0.58亿元,YOY-5.30％;实现扣非归母净利润-0.44亿元,YOY-10.63％。

   评论:

   境外增速表现靓丽,国内创新业务高增。21年定制家具/成品家具/饰品/Stressless/IMG/Savne分别实现营收8.47/6.40/2.75/23.76/6.12/2.26亿元,YOY+7.90％/-7.11％/+66.62％/+27.34％/+30.80％/+13.49％;直营店/经销店/大宗业务/线上销售分别实现营业收入3.01/44.21/1.43/0.56亿元,YOY+40.22％/+17.93％/+49.91％/-0.79％。海外方面,全年实现境外收入32.14亿元、YOY+39.12％,扩品类成效显著,传统优势品类舒适椅全球同店销售额同比增长14％,非舒适椅类产品订单超7亿元、同增50％+,其中沙发/餐椅订单分别同增50％+/60％+,Svane品牌销售订单同增15％;KA渠道开发成效显著,全年大客户长期订单金额超6亿克朗、交付金额超2亿克朗;此外,Ekornes中国市场坪效和客单值拉动下持续高增,中国市场门店数超120家,订单金额同增超50％至1.8亿元。国内方面,华北区域增速最高、YOY+14.96％,北京市场(直营)全年收入3+亿元、同增40％+;新设工程事业部收入同增300％+,经销商数量近50个,截至年末在手合同超2.5亿元,创新业务表现亮眼。

   成本高位波动下毛利端承压,费用端明显改善。21年毛利率同比下降3.20pcts至35.83％;分业务看,国内业务定制家具/成品家具/饰品毛利率分别变动-6.42/-4.72/-0.26pcts至35.22％/25.19％/26.58％;海外Stressless/IMG/Savne毛利率分别变动-2.17/-4.50/-2.67pcts至41.69％/36.56％/19.08％,主要系大宗商品价格上涨及海运费用持续走高所致。费用端明显改善,销售/管理/研发/财务费用率分别变动-1.43/-1.18/-0.13/2.15pcts至17.28％/7.16％/2.00％/3.91％。综上影响,21年归母净利率同增1.08pcts至3.51％。此外,受货柜短缺和入关时间拉长影响,在途库存大幅同增,年内收入亦受扰动。基于此,公司年内对部分产品开展提价,可部分对冲成本高位波动压力。

   22Q1营收增速亮眼,利润端仍承压。分渠道看,经销渠道招商开店明显提速,渠道补贴及营销投入力度加大下增长稳健;直营业务配合智能门店系统上线下,订单转化率明显提升,疫情扰动下仍实现双位数增长;创新业务延续高增,工程合同金额同增300％+。海外方面,Ekornes增长亮眼,Stressless中国市场订单同增100％+,北美及欧洲市场增速稳健,其中Stressless舒适椅/电动椅、沙发和餐椅/床垫订单分别同增20％+/50％+/近30％,整体收入和净利润分别同增34％/32％。

   减值计提叠加疫情扰动下业绩承压,海外业务高增叠加国内渠道拓展下长期动能充足。21Q4及22Q1受计提信用减值和资产减值损失影响,叠加疫情反复影响营收确认,短期业绩承压,考虑到疫情管控成效显现和企业海外业务的增长前景,基于此,预计22-24年归母净利润分别为4.81/6.28/7.47/亿元(22-23年原值为5.01/6.97亿元),对应22/23/24年PE为12/9/8X,参考绝对估值法,给予目标价11元,对应2022年13倍PE,维持"强推"评级。。

   风险提示:原材料成本上涨、海运成本上涨、产能不达预期等。