张裕Ａ(000869):1Q22略低于预期,关注后续消费场景恢复

2021和1Q22业绩均略低于我们预期公司公布2021/1Q22业绩:2021/4Q21/1Q22公司实现营收39.53/12.82/11.66亿元,同增16.42/6.58/2.82％,实现归母净利润5.00/0.49/2.91亿元,同比6.21/-27.66/1.34％。2021和1Q22业绩略低于我们预期,主因葡萄酒销量不及预期。

   发展趋势产品矩阵扩充覆盖面,优质大单品推动高端化。公司产品矩阵覆盖高中低各档次,葡萄酒、白兰地、气泡酒等系列百余个品种构建产品多元化矩阵。

   2021年葡萄酒/白兰地/旅游/其他产品分别实现营收同比+16.9/+18.1/+5.2/-60.1％。兼顾多酒种全面发展的同时,公司逐渐发力中高端和大单品战略,2021/1Q22分别实现综合毛利率58.3/62.7％,同增2.6/1.4ppt,其中葡萄酒/白兰地分别实现毛利率58.2/59.9％,同增3.6/1.6ppt。此外,2021年葡萄酒/白兰地分别实现销量同比-4.19/+7.38％。

   费用投放力度加大,坚持高举高打营销,聚焦消费者培育。在受到疫情背景需求收缩的影响下,公司依然坚持"向终端要销量、向培育消费者要增长"的营销理念,2021/1Q22销售费用分别同增26.7/14.2％,其中1Q22销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+1.9/-0.2/-0.3ppt至18.6/5.7/0.1％,公司将费用投放更多聚焦在目标消费群体培育和核心品牌宣传上。长远看,国内葡萄酒的消费氛围和认知正在形成,我们预期公司作为行业龙头将有所受益。

   营收进入上升趋势,利润端或承压。2022年国内葡萄酒市场面临需求收缩和供给冲击,我们预计整体规模将有所下滑。相较于同行业其他葡萄酒企业,公司龙头优势仍然存在,可通过结构升级等方式部分对冲销量和成本端压力,整体经营情况维稳为主。

   盈利预测与估值考虑到疫情影响带来需求和供给端冲击,传导至利润端承压,我们下调2022年盈利预测-48.9％至5.2亿元,首次引入2023年盈利预测6.3亿元。利润端压力结合后续消费场景可能逐渐恢复,对应A股目标价下调13.2％至27.6元,对应2022/23年36.4/29.9xPE,当前A股股价对应2022/23年35.0/28.7xPE,对比目标价有4.2％的上行空间,维持中性评级;对应B股目标价下调29.7％至13.0港元,对应2022/23年14.6/12.0xPE,当前B股股价对应2022/23年12.7/10.5xPE,对比目标价有15.7％的上行空间,维持跑赢行业评级。

   风险其他酒种挤压葡萄酒市场;原材料成本波动,食品安全等。